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政策利率变动、股利政策与企业投资效率

更新时间:2016-07-05

一、引 言

伴随着市场化进程的不断深入和宏观经济政策的调控,我国经济实现了高速增长,其中作为拉动经济增长的三驾马车之一的投资发挥了重要作用。企业的有效投资是推动实体经济发展的根本。对于企业投资效率受何种因素影响、如何提高企业投资效率,现有研究以委托代理理论(Jensen and Meckling,1976)和信息不对称理论(Myers and Majluf,1984)为基础,从企业外部治理环境、会计准则变动、自由现金流、治理机制、内部控制、企业战略、高管特征、产权性质等内部、外部的多方面因素及自身固有特点进行了探究。姜国华、饶品贵(2011)提出将会计研究的企业微观行为与宏观经济政策结合研究,并提出从宏观经济政策到微观企业行为到企业产出,再到经济产出的研究框架。研究宏观经济调控对实体经济发展如何产生影响、产生何种影响以及企业面对变化的宏观经济环境应该如何应对,在学术层面和现实层面都具有重要意义。

货币政策是宏观经济调控的重要手段,各国政府都会通过货币政策进行宏观经济调控。当货币政策变化,与企业生存发展息息相关的外部经济环境会随之发生变化,企业经营者、股东和债权人的行为也会发生变化(Gertler and Gilchrist,1994)。因此,货币政策对调控微观企业行为以及影响宏观经济走势具有重要作用(王国刚,2012)。利率调控始终是各国中央银行最主要的货币政策工具(饶品贵、姜国华,2011;王宇、李宏瑾,2015)。我国的利率政策通常从央行存贷款利率、存款准备金率等方面进行调控。从1995年5月1日到2015年12月24日,我国央行贷款基准利率经历了5此波动,从1995年5月1日到2002年2月21日经历了7次下调,从2002年2月21日到2007年12月21日经历了9次上调,从2007年12月21日到2008年12月23日经历了5次下调,从2008年12月23日到2011年7月7日经历了5次上调,从2011年7月7日到2015年10月24日经历了8次下调。与此同时,央行贷款基准利率也进行了调整。央行存贷款基准利率调整已经成为我国宏观经济调整的常用的利率调控手段。作为资金供求的纽带,利率的变动会影响企业生存的外部环境,对企业资金的筹集与使用产生重要影响。在利率市场化的环境下,政策利率作为政策引导,将对微观企业产生什么样的影响,如何影响,企业如何进行财务决策才能降低利率变化带给企业的负面影响也有待研究。

基于上述分析,本文从宏观经济政策角度入手,研究了我国政策利率变动对企业投资效率的影响。本文以沪深两市上市公司2007—2016年A股上市公司为研究样本,检验了政策利率变动对企业投资效率的影响,探究了企业股利政策对政策利率变动冲击的调节作用。首先,本文研究发现,政策利率提高对我国上市公司投资效率有显著的负向影响。其次,对于投资效率低的企业,政策利率提高对其投资效率的负向影响程度更大。第三,支付股利与企业投资效率变量呈负相关关系,但在利率提高阶段支付股利,会加剧利率提升对企业投资效率的负面影响。在使用不同方法和变量后,本文结果依然成立。本文的贡献有以下几方面:第一,从微观企业投资效率的角度证实了政策利率传导机制的有效性。第二,提供了政策利率变动影响经济发展的微观证据。利用微观数据进行研究能克服利用宏观数据研究的不足。第三,从股利支付的角度检验了企业内部财务决策对外部环境冲击的调节作用,对企业财务决策有一定的指导意义。

二、理论分析与研究假说

(一)政策利率与投资效率

1、政策利率的有效性

央行基准利率作为政策利率,是中央银行进行宏观调控的重要手段。Wicksell(1898)在《利息与物价》中提出了政府干预对经济的影响,他认为商业银行的利率水平和利率体系会伴随着中央银行利率的变化而变化,同时借款人和储蓄人也会对其变化做出反应。凯恩斯(1936)在《就业、利息和货币通论》中提出货币政策的利率传导渠道,认为货币政策通过利率影响经济活动,利率传导机制在货币政策传导机制中占据核心地位。利率政策通过利率变动影响银行信贷规模,进而影响社会货币供给,最后达到抑制或促进经济的作用(刘吕科、张定胜,2012)。我国的政策利率是由中央银行确定、用以反映货币政策意图、实施宏观调控的利率或利率组合。自2015年10月24日起,中国人民银行决定对商业银行和农村合作金融机构等不再设置存款利率浮动上限,无论是贷款还是存款利率管制都已经取消,金融机构都有了利率的自主定价权。在此背景下,金融创新和金融脱媒的迅猛发展使得货币数量调控有效性明显下降,数量目标与价格目标愈加难以兼得(王宇、李宏瑾,2015)。值得重视的是,利率市场化并未意味着利率完全由市场调节,利率市场化的国家均是在市场化调节利率基础上,由各国中央银行对基准利率进行控制,通过货币政策运行机制和利率传导机制,对金融市场的利率进行调控,从而实现货币政策目标(曹凤岐,2014)。在当前利率双轨制背景下,市场化利率还不能起到基准利率的作用,而以存款基准利率为代表的管制利率是我国金融市场的基准利率(方意民、赵胜民,2012)。一直以来,基于中国特有的经济金融环境,利率调控企业投资的有效性存在很大争议(彭方平、王少平,2007;龚刚、林毅夫,2007;姜再勇、钟正生,2010)。但是,随着市场化改革的全面推进,我国经济金融体制已经发生了巨大变化,有理由判定,作为政策工具的基准利率对企业投资的影响能力有了提升(张前程,2014)。

2、利率与投资

葛浩文“忠实”原则下的“直译”和“意译 ”………………………………………………… 周怡珂 周领顺(3.87)

[9]李广众.中国的实际利率与投资分析.中山大学学报.社会科学版.2000(01)89-95

3、政策利率变化与企业投资效率

政策利率在金融市场上有普遍的参照作用,其他利率水平和金融资产价格,均可根据它来确定。

政策利率往往和其他货币政策共同调节经济的发展。在金融危机时期,为配合我国扩大投资、拉动内需的政策,从2007年底到2008年底,央行基准利率进行了5次下调;而2008年后,为了避免经济过热和通货膨胀,截至2011年7月,央行又对基准利率进行了5次上调。由此可见,我国政策利率的调整是基于新古典经济学与凯恩斯经济理论,通过加息来降低投资,抑制通胀,通过降息来促进投资增长。因而在央行基准利率上调时,企业的融资成本及难度会升高,即加强了企业的融资约束;反之,企业融资成本与难度降低,缓解了企业的融资约束。Bernanke和Gertler(1995)认为货币政策会通过影响企业融资约束进而影响企业投资。而关于融资约束与企业投资效率的关系,大部分学者的研究认为融资约束会加剧非效率投资(杨继伟,2011;徐晓东、张天西,2009;靳庆鲁等,2012;申慧慧等,2012;韩东平、张鹏,2015;喻坤等,2014)。也有学者认为,企业面对融资约束时,会在投资时更加慎重,因而投资效率会提高(黄新建、曾璐,2016)。企业外部融资困难时会更多通过内源融资,由于内源融资缺乏监管,企业投资效率会降低。

货币政策会改变系统性风险。利率变化时,企业外部风险也会发生改变。公司投资受外部环境影响(Shin and Park,1999)。企业管理者在外部环境改变的情况下,其决策和判断会受到心理偏差的影响(刘柏,2017)。事实证明,人们常常会表现出过度自信、损失厌恶和心理账户等九种心理和行为偏差(Kahncman ct al.,1982),而过度自信被认为是其中最稳健的一种(Bakcr et al.,2004)。与一般人相比,企业的管理者更倾向于表现出过度自信(Cooper et al.,1988)。根据委托代理了理论,企业管理者会为了追求个人利益而做出损害企业价值的决策。过度自信的企业管理者,面对外部风险的改变,更容易承担更多的风险来进行投资。Shefrin(2001)首次提出过度自信的管理者对未来收益的估计过高。Baker和Wurgler(2012)认为,过度自信的管理者极可能为企业带来更多的风险承担,他们所在的企业也可能表现得特别好,也可能特别差。因此在利率提高时,过度自信的企业管理者可能进行过度投资,也可能抓住投资机会,给企业创造更高的利润。外部环境不确定性也可能使管理层在进行投资时更加谨慎(Bloom et al.,2007),从而减少公司的投资,导致投资不足。

基于上述分析,政策利率变动可以通过多种途径影响企业投资效率,因而本文提出假说:

矿石中金主要以自然金、碲金银矿等独立矿物形式存在,与金属硫化物紧密共生,多以微细粒包裹金形式赋存于黄铁矿,硫化物含量较高会抑制金的富集。钨矿物主要为白钨矿和黑钨矿,含钙矿物方解石、磷灰石及重晶石等矿物会对钨矿物的浮选富集造成不利影响。

H1:政策利率变动会影响企业的投资效率。

H1a:政策利率提高会降低企业的投资效率。

H1b:政策利率提高会提高企业的投资效率。

(二)股利政策、政策利率与投资效率

股利政策是公司最优监督契约的组成部分(Rozeff,1982)。Easterbrook(1984)认为,公司持续支付现金股利迫使企业自身需要资金时只能从外部筹资,并接受资本市场的严格审查与监督,从而有助于减少代理成本。Jensen(1986)的自由现金流量假说中提到,管理层掌握过多的现金是危险的。Richardson(2006)研究发现企业内部自由现金流与企业过度投资呈正相关关系。高自由现金流会加剧企业的代理问题,但充足的内部现金流有助于企业进行项目投资。股利分配是企业内部现金流主要流向之一。因此,企业股利政策的制定将对企业投资决策产生重要影响。发放股利能够有效地抑制管理者滥用现金流,从而避免其将现金资源浪费在价值为负的项目上,但对于内部现金流不充足的企业,发放股利会加剧其投资不足(唐雪松,2007;肖珉,2010;王茂林,2014;刘银国,2015)。当利率提高时,企业面对较高的外部融资约束,内部现金流进行投资便成了企业的首选。在利率提高时期发放股利,会减少投资可使用的内部现金流,会使企业资金更加紧张,减少企业投资可使用的资金,进而影响企业的投资决策。基于上述分析,本文认为企业的股利政策对利率与企业投资效率的关系有调节作用,并提出以下假说:

H2:股利政策对政策利率变动与企业投资效率的关系有调节作用。

形成性评价是贯穿在整个自主学习的过程中的,通过各种方式如自我反思、口头评价、阶段性的目标完成情况、自我测试、档案袋记录等,考察某一阶段的学习中目标的计划和对知识的理解和掌握以及对所学知识的运用情况。而总结性评价则是考察在某一个阶段或是某一个目标完成之后,对这一阶段的学习情况进行评价,以期末考试、课程论文、等级考试的方式来进行,重点考察学生在学习的整体阶段的知识掌握情况和对知识的运用和创新能力。

H2a:发放股利能够降低政策利率变动对企业投资效率的影响。

总之,在综合实践教学中,只要预防和究其原因进行解决,学生就能够成功并成长,教师也能因此获得经验并促进教学的发展。

H2b:发放股利能够提高政策利率变动对企业投资效率的影响。

多媒体技术引进课堂对老师的阅读教学起到了非常大的帮助,然而过度使用不仅使老师在教学中依赖多媒体工具,学生也对它产生了依赖心理,多媒体功能的极大发挥减弱了学生和老师在教学中的作用。阅读是非常个人化的学习行为,它需要学生沉下心来进入文本构造的世界,这个过程是连续性的,学生的注意力也处在高度集中的状态。而多媒体的使用会分散学生的阅读注意力,打破阅读的连续性,严重影响了学生的阅读行为。老师对阅读内容的讲解也是十分深刻的,而老师在教学中过度使用多媒体,用不严谨的图片和视频进行阅读教学使很多教学内容无法进行层次的拔高,缺乏教学的严肃性。

三、研究设计

(一)样本选择及数据来源

我国自2007年起实施新的会计准则,为保证数据的可比性,本文选取2007年—2016年我国A股上市公司作为研究样本。其中,央行基准利率数据来源于中国人民银行网站,股利支付数据来自WIND咨询金融终端,公司治理数据、财务报告数据来自于色诺(CCER)数据库,其他数据来源于国泰安(CSMAR)数据库。借鉴已有研究的处理方法并考虑本文研究特点,本文对研究样本进行了一下处理:(1)提出金融类上市公司;(2)剔除IPO当年上市公司;(3)剔除当年增发新股的上市公司;(4)剔除相关变量数据缺失的上市公司;(5)剔除财务数据异常的上市公司。经过投资效率模型(Richardson,2006)处理后,最终得到12081条公司—年度样本观测值。为消除极端值的影响,我们对数据中的连续变量进行了上下1%的缩尾处理。

变量定义与模型设定

(1)变量定义

表1 变量定义

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(2)投资效率度量模型

本文采用Richardson(2006)模型估计企业投资效率。模型如下:

其中,Inv为投资变量,等于购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金减去处置固定资产、无形资产和其他长期资产所收回的现金之差,再用总资产标准化;V/B为公司市值与账面价值的比值;Leverage为资产负债率,等于总负债除以总资产;Cash为现金持有量,等于货币资金加交易性金融资产,再用总资产标准化;Size为公司规模,用公司总资产对数衡量;Age为上市年限,等于财务数据年度减去上市年度;Stkrtn为公司股票年度回报率。i代表上市公司,t代表年度,t-1表示之后一期。∑Industry、∑Year为代表行业和年度的虚拟变量,其中行业按证监会公布的《上市公司行业分类指引》(2012年版)划分,制造业按二级代码划分,其他行业按一级代码划分。

模型(1)估计得到的残差ε即为所需的投资效率变量,其值小于零的表示投资不足,大于零表示投资过度。本文借鉴申慧慧等(2012)的方法,对ε取绝对值以代表企业投资效率。

为研究央行基准利率变动是否影响企业投资效率,即研究假说H1,本文用模型(1)估计的残差绝对值,作为被解释变量构建如下回归模型:

在模型(2)中,若基准利率变量系数α1显著,则说明央行基准利率变动会对企业投资效率有显著影响,H1得到验证。若α1显著为正,则说明基准利率上调会降低企业投资效率,H1a得到验证;若α1显著为负,则说明基准利率上调会对企业投资效率有促进作用,H1b得到验证。

为验证股利政策对企业投资效率的影响以及它对利率冲击的调节作用,本文构建如下回归模型:

在模型(3)中,利率与股利变量交互项系数α2若显著,则说明股利政策对基准利率和投资效率的关系有调节作用,验证假说H2。若α2显著为正,则说明支付股利会加剧基准利率提高对企业非效率投资的影响,验证假说H2a;若α2显著为负,则说明支付股利会降低基准利率提高对企业非效率投资的影响,验证假说H2b。

四、实证结果分析

(一)描述性统计

表2 描述性统计

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注:表格内数据为四舍五入保留四位小数。

Size 21.7876 21.6090 1.2084 19.5363 25.8116 3532 Leverage 0.4603 0.4786 0.2055 0.0495 0.8880 3532 Age 1.8950 2.3026 0.9197 0 3.0445 3532 Mfee 0.0848 0.0675 0.0729 0.0095 0.6090 3532 Ddbl 0.5943 0.5 0.1639 0.2857 1.3333 3532 Occupy 0.0198 0.0094 0.0276 0.0002 0.1495 3532 Cfo 0.0401 0.0399 0.0811-0.1889 0.2574 3532 Z 16.4514 5.4373 27.2104 1.0043 147 3532

首先,本文对主要变量进行了描述性统计分析,如表2所示。在全样本描述性统计分析中,基准利率变量均值为0.2923,说明在所研究年度中,不足百分之三十的年份处于利率上调阶段。股利政策变量均值为0.6814,说明在研究年度,有大约68%的企业支付股利。在基准利率降低及平稳时期样本描述性统计分析中,股利政策变量均值为0.7015,而在基准利率提高阶段,股利政策变量均值为0.6331,说明在基准利率降低及平稳阶段,更多上市公司愿意发放股利。

(二)回归分析

本文首先检验了基准利率变动对企业投资效率是否产生影响。然后,文章引入股利政策作为调节变量,检验了股利政策对基准利率变动与企业投资效率关系的影响。

1、基准利率对企业投资效率的影响

1996年,Worden和Smalley[16]通过研究碳酸盐油气藏中生成H 2 S的化学反应,并结合标志元素硫、碳的同位素数据,烃类与CaSO4的反应方程见式(7)~式(9):

本文使用模型(1)回归出的残差绝对值作为投资效率代理变量,对模型(2)进行回归分析。具体回归结果如下表。其中(1)-(3)列采用稳健标准误回归,(4)列在公司层面上进行了Cluster处理。

从表2实证结果来看,基准利率变量Duminter在(1)-(4) 回归中系数分别为 0.0049、0.0050、0.0047、0.0047,均在0.01水平上显著,说明基准利率提高会加剧企业的非效率投资。验证了假说H1a。

由上述分析可见,污泥热裂解产物中有很多可以再利用的成分,除了可以用作制备燃料外,还可以作为化工原料,实际应用中可根据所需要的目标产物选取合适的热解反应条件。

设λ是F′(θa,0)在Sy上的特征值,它对应的特征函数是(u,v),则v=0,且u是方程的非零解。同理可知,上述方程没有大于或等于1的特征值,即σ=0。故当

表3 模型(2)的回归结果

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注:***、**、*分别表示统计检验在0.01、0.05和0.1水平上显著。

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[1]曹凤岐.利率市场化进程中基准利率在货币政策体系中的地位与构建.中央财经大学学报.2014(04)26-33

2、股利政策对政策利率与投资效率关系的调节作用

[23]A.C.Cooper et al.1988,Entrepreneurs’ Perceived Chances for Success.Journal of Business Venturing,3(2)

表4 模型(2)的回归结果

注:***、**、*分别表示统计检验在0.01、0.05和0.1水平上显著。

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表5 模型(3)的回归结果

注:***、**、*分别表示统计检验在0.01、0.05和0.1水平上显著。

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五、稳健性检验

Richardson(2006)对企业投资效率的度量模型将企业简单的划分为投资过度与投资不足,而没有投资有效率的样本。在实际情况中,企业有效率的投资水平是一个范围而并不是一个点。根据Richardson(2006)的解释,残差与0越接近的样本,其投资效率越高,因而本文将残差在0附近的样本,看作是投资有效率的样本,而在这范围之外的样本,无论是过大还是过小,其投资都是非效率投资。本文根据模型(1)残差结果进行重新定义企业投资效率,将残差值小于四分之一分位数和大于四分之三分位数的样本定义为非效率投资样本,赋值为1,其余样本为投资有效率的样本,赋值为0,产生新变量Dum_Inv_eff。然后用新产生的投资效率变量代入到模型(2)、模型(3)中,采用 logistics方法进行回归分析,并报告了发生比(Odds Ratio).在表6的回归结果(1)、(2)中,利率变量对应的发生比(Odds Ratio)为2.444和2.394,都在1%的水平下显著,即当政策利率提高时期企业进行非效率投资的概率是政策利率降低时的2.4倍左右,验证了假说H1a,与前述结果相符。在回归结果(3)、(4)中,利率变量和交互项变量的发生比都大于1,利率变量在1%的水平下显著。当加入控制变量,利率与股利政策交互项在5%水平下显著。结果说明,当上市公司发放股利,会增加其在政策利率降低时期进行非效率投资的概率,验证了H2b。

表6 稳健性检验

注:***、**、*分别表示统计检验在0.01、0.05和0.1水平上显著。

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六、结 论

利用Richardson(2006)投资效率度量模型,本文以沪深两市上市公司2007-2016年A股上市公司为研究样本,检验了政策利率变动对企业投资效率的影响,从企业内部因素入手,探究了股利政策对政策利率冲击的调节作用。研究发现,政策利率提高时期,企业非效率投资会更加严重,且对于企业非效率投资越严重的企业,政策利率提高对其影响越大。本文进一步研究了企业的股利政策对政策利率变动与企业投资效率关系的调节作用,研究发现,支付股利的企业更不容易进行非效率的投资,但在利率降低时期支付股利,会加剧利率对企业投资效率的负面影响。根据研究结果,本文得出如下启示:(1)宏观经济政策作为政府强有力的调控手段,应在重视总体调控效果的基础上充分考虑其对微观企业的影响。(2)企业在进行投资时,应充分考虑经济政策的变动的影响,将企业自身情况与经济政策变动结合考虑,进而做出投资决策。(3)通过股利政策对政策利率变动与企业投资效率的调节关系有显著影响的结论可以看出,企业的各种财务决策是存在内在联系的,进行决策时要从企业战略的角度综合考虑。

【参考文献】

进一步地,本文利用分位数回归,选取了投资效率变量的 0.05、0.25、0.5、0.75、0.95 五个分位点进行回归,以检验基准利率对不同水平投资效率的影响。从回归结果可以发现,基准利率变量在上述五个分位 点的回 归 系 数 分 别为 0.0012、0.0041、0.0082、0.0104、0.0273,且都在0.01水平上显著,这一结果进一步表明表明,基准利率提高会加剧企业的非效率投资,且在投资效率低的样本中,基准利率的提高对投资效率低的企业作用更强。

[2]方意,赵胜民.利率双轨制下我国金融市场基准利率的选择研究——基于有向无环图的分析.当代财经.2012(07)50-59

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[8]靳庆鲁,孔祥,侯青川.货币政策、民营企业投资效率与公司期权价值.经济研究.2012(05)96-106

在经济学理论发展过程中,针对利率与投资的关系,出现了两种截然不同的观点。在20世纪70年代以前,人们一直认同新古典经济学和凯恩斯经济学对利率与投资关系的分析,即利率与投资呈负相关关系,高利率将会抑制投资,进而抑制经济增长,而较低水平的利率会对投资起到促进作用并促进经济增长。而1973年麦金农(McKinnon)和肖(Shaw)提出了“金融抑制论”,即由于发展中国家存在流动性约束(liquidity constrains),低利率会减少资金的供给,造成需求大于供给的不平衡现象,加之资本市场配置效率低下和寻租现象,导致投资质量的低下;较高的利率才会吸引大量的储蓄,满足投资的货币需求,提高投资质量,推动经济发展。新古典经济学和凯恩斯经济学对利率与投资的关系,主要强调的是利率对投资资金需求的影响,而麦金农(McKinnon)和肖(Shaw)对二者关系的分析,主要强调的是利率对投资资金供给的影响。“金融抑制论”提出后,人们对原有的经济理论在发展中国家的适用性提出了质疑,我国学者也对两种理论在我国的适用性进行了检验。李广众(2000)通过研究实际利率对投资的影响,发现麦金农(McKinnon)和肖(Shaw)的利率—投资理论在中国不成立。张西征、王静(2010)的研究也支持了凯恩斯的利率—投资理论。而赵玉成(2006)通过对我国制造性企业的研究,发现利率与投资率呈正相关,支持了麦金农(McKinnon)和肖(Shaw)的利率—投资理论。无论哪条经济理论在我国适用,二者都揭示了资金对投资的重要作用,而落实到微观企业层面,利率变动通过影响企业获取资金的难易程度,亦即企业的融资约束程度,进而影响企业的投资。

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[21]张前程.基准利率调整与企业投资行为——来自中国上市公司的经验证据.投资研究.2014(02)22-32

[12]彭方平,王少平.我国利率政策的微观效应——基于动态面板数据模型研究.管理世界.2007(01)24-29

在更新Pareto最优解时,将第g代所得Pareto最优解与第g+1代个体合并,然后通过支配关系筛选出非劣解集X*。若X*集合中个体数少于Np,则将X*作为第g+1代的Pareto最优解集;若X*集合中个体数大于Np,则采用拥挤度距离排序方法筛选出距离排在前Np的个体作为第g+1代的Pareto最优解集。

[13]申慧慧,于鹏,吴联生.国有股权、环境不确定性与投资效率. 经济研究.2012(07)113-126

[14]唐雪松,周晓苏,马如静.上市公司过度投资行为及其制约机制的实证研究.会计研究.2007(07)44-52+96

螺内酯诱导神经母细胞瘤SK-N-SH细胞株凋亡及其机制 … ………………… 韩莲花,等(12):1407

为了协调区域发展中的不平衡以及推动跨区域合作,为其提供理论参考与支持,在实践中政府部门必须要深化区域旅游合作,基于旅游资源构建区域,制定政策方针,充分发挥中心城市自身的辐射带动作用,通过跨地区合作等方式,实现最大空间效应,构建利益共同体,推动城市旅游行业的协调发展。

[16]王宇,李宏瑾.利率市场化条件下的中央银行基准利率——兼论价格型货币调控机制.金融评论.2015(02)43-56+124

[17]肖珉.现金股利、内部现金流与投资效率.金融研究.2010(10)117-134

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[22]赵玉成.利率变动对上市公司投资影响的实证研究.经济与管理.2006(02)79-82

本文使用模型(3)进一步探究了股利政策对基准利率变动与企业投资效率关系的影响。在模型(3)中,基准利率与股利政策变量的交互项作为调节变量,来比较支付股利与不支付股利企业,基准利率变动与企业投资效率之间的关系。(1)、(2)回归采用稳健标准误回归,(3)回归在公司层面上进行了Cluster处理,(4)回归采用 Peterwen(2009)个体与时间双重Cluster方法。在四个回归结果中,基准利率变量系数都在0.01水平上显著为正;在加入控制变量的回归中,股利政策变量显著为负;基准利率与股利政策的交互项在加入控制变量的回归中,都在0.05水平上显著为正。上述结果说明,在基准利率上调时,发放股利会加剧基准利率对企业投资效率负面影响。验证了假说H2。

集中器作为无线通信的局端设备与无线采集器或者无线通信电表组成本地无线通信网络,形成以空间为传输介质的数据传输通道。无线集中器负责主动与每个无线采集器(无线通信电表)进行数据通信(采集),并通过远程通信网络将数据回传给主站系统。无线用电信息采集,系统结构如图所示。

[24]Ben Bernanke and Mark Gertler.Inside the black Box:The Credit Channel of Monetary Policy Transmission.Journal of Economic Perspectives 9(Fall 1995)27-48

[25]Bloom,11.,S.Bond,and J.V.Reenen,2007,“Uncertainty and Investment Dynamics”,Review 了 Economics Studies,74(2)391-415

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[33]Rozeff,M.S..Beta and Agency Costs as Determinants of Dividend Payout Ratios.Journal of Financial Research.1982.5(3)249-59

综上试验表明,本方法精密度好,准确度高,且方法简单实用,易于掌握,能够满足贵冶含铅物料中含铅1.00%~50.00%的铅量测定,可用于日常物料含铅的分析检测。

[34]Shin,H.,and Y.S.Park,1999, “Financing Constraints and InternalCapitalMarkets:Evidence from Korean‘Chaebols’”, Journal of Corporate Finance. 5 (2)169-191

张祝恺,王耿焕,赖娇娇,魏远竹
《财务与金融》 2018年第2期
《财务与金融》2018年第2期文献

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