一、引言

上市公司公开披露的财务报告是上市公司财务信息的重要载体，是上市公司与外部投资者、债权人、政府、社会公众等利益相关者进行沟通的重要窗口，也是投资者、债权人等进行投资决策的重要依据，所以上市公司公布的财务报告应该保证其真实可靠性。而我国上市公司却频繁出现年报更正或补充的现象，在披露年度报告之后的一两天或者几个月之后就会发布公告，称公司以前披露的报告中存在遗漏或差错，从而对其进行更正或补充。这些更正和补充公告涉及的内容性质严重性有大有小，涉及到年报的各个角落，这种现象就是年报重述。所以财务重述是研究我国上市公司目前信息披露状况很好的切入点。而由于前期“重大会计差错”更正而引起的财务重述会对上市公司本身、为其提供审计服务的会计师事务所甚至整个资本市场都产生更为严重的影响，所以上市公司“重大会计差错”的发生以及由此引起的财务重述产生的影响应得到更多的关注。截至目前，国内外针对财务重述已经进行了大量的研究，也基本上涵盖了财务重述问题的方方面面。主要包括财务重述的动机、影响因素以及带来的经济后果等，其中包括公司特征、内部治理特征以及外部治理特征在内的各种影响因素是学者们研究的焦点，而在这些众多的影响因素中，机构投资者，特别是不同类型的机构投资者并没有得到太多的关注。

机构投资者拥有各方面的专业人才以及更加快捷的信息渠道，所以机构投资者在信息的收集、处理分析以及最终做出投资决策等方面都能够起到引导示范的作用。另外，随着规模以及能力的不断增加，机构投资者有动机和能力参与到上市公司经营管理中，提升其公司治理效率，监督信息披露过程，从而提高信息披露质量。但是机构投资者并不都是同质的，我国目前的机构投资者主要包括证券投资基金、QFII、证券公司、保险公司、社会保障基金、银行、财务公司、非金融类上市公司等，各类机构投资者由于引入我国的时间、方式以及投资方法、目的等的不同，对上市公司治理以及信息披露产生的影响也各有差异。

本文可能的贡献在于：第一，目前大多数研究简单地将年报重述等同于财务重述，将只要发布补充、更正或者补充及更正公告的公司都视为发生财务重述的公司，这显然是不严谨的。因为有的年报重述只是涉及到一些小的失误或者国家有关政策的变更而导致的调整，将这些重述与重大会计差错重述等同起来研究确有不妥。所以本文重点关注那些性质更严重的重大会计差错及其导致的重述以及重述后对公司原有财务报告损益的影响程度。而且本文作者对于收集到的相关公告的内容进行了详细阅读，整理了公告中关于重大会计差错重述后对原财务报告中不同项目的影响金额等数据，对公告内容的研究更加详细。第二，本文不仅考察机构投资者总体的公司治理效应，还重点考察不同类型的机构投资者（主要包括证券投资基金、证券公司、保险公司以及QFII、社会保障基金、银行、信托公司、财务公司、非金融类上市公司九种）在上市公司重大会计差错发生及其重述过程中是否发挥了应有的外部监督管理作用。

本文安排如下：第二部分是文献回顾与理论分析；第三部分是研究设计与实证分析；第四部分是研究结论与政策建议。

二、文献回顾与理论分析

（一）关于财务重述的相关研究

1. 财务重述的动机

第一，管理者的自利行为。Bergstresser et al.（2006）、Harris et al.（2007）在GAO调查发生财务重述的公司时发现，是否对管理层实施薪酬激励与发生财务重述的可能性有显著的正相关关系。高芳（2016）的研究结论表明，上市公司财务重述行为发生的可能性会随着管理者代理问题的严重性的增加而增加。第二，资本市场的压力。Richardson（2004）的研究发现，在上市公司的融资公告发布的前几个交易日，为了向投资者展现一个良好的公司表面状态，管理层有强烈的动机进行盈余管理行为，待融资结果达到目标后，再通过财务重述行为进行掩饰。

诱伏，是依据敌情和地理特征，预先将兵力埋伏在敌人能进入便于我捕歼的地域，再以各种不同的作战方法，诱使敌人进入我伏击地域，再将其捕获。

2. 财务重述的影响因素

一直以来，财务重述的影响因素是财务重述研究领域的重点内容。目前学术界的相关研究主要包括以下三方面的内容：第一，公司特征。其中关于公司规模这个因素，国内外学者并没有得出一致的结论。理论上，大公司具有更加完善和严格的财务系统和内部控制制度，信息披露透明度高，所以发生会计差错并进行财务重述的动机和机会较小；而小公司由于财务系统的相对缺陷，发生会计差错的机会更多，从而出现财务重述的频率也更高（Kinney et al.，1989；Ahmed et al.，2007）。但是，Burns et al.（2006）的研究结果却发现，财务重述发生的概率反而随着公司规模的增大而增加。第二，内部治理。Farber（2005）通过实证研究发现，独立董事可以显著影响公司财务舞弊现象的发生，独立董事所占比重的上升能够显著减少公司财务重述的发生。杨忠莲等（2006）的研究结果却发现，我国上市公司董事会中独立董事占比与其财务重述行为的发生之间并没有显著的相关关系。杨忠莲等（2006）研究发现，随着上市公司建立审计委员会和该委员会独立性的逐步提高，财务重述行为也在减少。但也有学者提出相反的观点，Agrawal et al.（2005）的研究发现，审计委员会开会的次数与上市公司财务重述行为之间并无直接的联系，频繁的开会并不能起到事前监督的作用，更多的还是通过事后开会来讨论弥补性措施。第三，外部治理。（1）媒体监督。随着信息化技术水平的提高，媒体在引导社会舆论发展方向上的作用也愈发举足轻重。Joe et al.（2009）研究认为，媒体对公司的报道会迫使公司采取应对措施去解决公司治理中存在的问题。徐莉萍等（2011）的研究也认为媒体的关注可以减少大股东的自利行为。（2）会计师事务所。一般来说，事务所的规模越大，专业水平越高，拥有的客户也就越好越多，来源于某一客户的收入的比重就较小，事务所因为整体收益而顺从某一客户进而降低审计独立性的倾向就越低，因而大所独立性更高，从而保证审计质量（吴昊旻等，2015）。

3. 财务重述的经济后果

第一，财务重述的市场反应。GAO（2002）的研究发现，在公司发布财务重述的三个交易日内，公司股价会大约下跌10%，总市值会蒸发1 000亿元。Owers et al.（2002）、Anderson and Yohn（2002）的研究发现，资本市场会对因会计问题引起的财务重述行为有更加强烈的负面反应。Anderson and Yohn（2002）研究发现，出现频率最高的财务重述原因是收入确认错误，由此引起的最大负向反应会达到-14.89%，而由成本确认错误引发的重述也会导致-10.51%的市场反应。财务重述使得资本市场对重述公司的信息披露质量甚至公司治理水平和质量产生严重质疑（陈晓敏和胡玉明，2011）。第二，财务重述与融资成本。公司发生财务重述行为会使资本市场降低对公司治理以及盈利状况的预期，于是会要求更高的投资回报率以获得补偿，这最终会导致公司的股权融资成本的上升。从债权人的角度来看，何威风等（2013）的研究认为，公司发生财务重述行为会使银行提高贷款利率或者减少贷款总额，银行还会要求公司签订更加严格的保护性条款，但是贷款期限在发生财务重述前后并没有显著的变化。

本文关于重大会计差错发生可能性的研究样本的描述性统计如表2所示，总样本量为16 246个，其中发生重大会计差错（即SError=1）的样本为865个，没有发生重大会计差错（即SError=0）的样本为15 381个。从全样本来看，机构投资者在所有上市公司样本中的持股比例差异很大，平均持股比例为7.67%，最多的达到总股本数的61.10%，而最少的仅有0.12%。在九种不同类型的机构投资者中，平均持股比例最高的是证券投资基金，达到2.83%；非金融类上市公司的平均持股比例2.38%，次之；剩下七种类型的机构，平均持股比例均未超过1%，其中财务公司平均持股比例最低，仅有0.02%。从机构投资者持股比例最大值的角度来看，非金融类上市公司的持股比例最高，达到55.56%；而证券投资基金最大持股比例次之，为17.46%；另外，信托持股比例最大值为12.41%；余下六种类型的机构投资者持股比例最大值也未超过10%。而从机构投资者持股比例最小值的角度来看，不同类型机构投资者的持股比例均为0，很显然，并不是所有上市公司都会得到所有类型的机构投资者的投资。本文关于重大会计差错重述发生可能性研究样本的描述性统计结果如表3所示，总样本量为17 921个，其中发生重大会计差错重述行为的样本为702个，没有发生重大会计差错重述行为的样本为17 219个。由于篇幅限制，不再赘述分析。

(二)关于机构投资者治理效应的研究

1. 国外研究动态

一方面，机构投资者拥有各方面的专业人才、雄厚的资金以及更加便捷的信息获取渠道，能够以更加快速有效的方式做出决策，所以在我国，跟随机构投资者的脚步就成为个人投资者获取信息最快捷且最有效的方式。所以上市公司也将机构投资者视为公司发展壮大的助推器，积极吸引机构投资者也成为上市公司的任务之一（姚瑶和黄曼行，2010）。另一方面，由于部分机构投资者自身就倾向于选择公司治理有效性较高的上市公司，而且市场对于机构的甄别能力有较高的认可度，所以这种情况也是对上市公司隐性的监督（李刚和张海燕，2009），促使公司降低内外部之间的信息不对称，主动去提升公司治理的有效性以及信息披露的质量。另外，机构投资者相对于个人投资者来说持股比例通常较高，相应就可以从对公司的监督中获得更多的收益，所以机构投资者特别是长期型机构投资者可以通过直接与上市公司大股东协商，甚至自身就可以成为控制性股东，或者参与到董事会的组成以及议事等过程中，对上市公司治理的完善施加直接的影响（吴晓晖和姜彦福，2006）。除了因为持有上市公司股票而拥有投票权来影响公司决策外，机构投资者还可以通过调研行为来提升公司信息披露质量，尤其是实地调研，而且提升效果随着机构调研次数的增多而增加（谭劲松和林雨晨，2016），所以机构投资者可以通过各种各样的渠道参与到上市公司治理中，提升上市公司信息披露质量。根据以上分析，本文提出第一组假设：

游宇明的文章《敢为“不可为”》读后方知：精神上孔子是超拔的，职场上孔子却是卑微的。孔子的成功贵在不屈不挠、集中精力做好该做的事情。即使错过了春天的花朵，也不会错过秋天的果实。这一点，或许是成功人士的共同经验。我们要做成点事，就应该向孔子学习：不屈不挠。

2. 国内研究动态

与国外成熟市场相比，我国机构投资者发展的历史比较短，所以针对机构投资者的公司治理效应并没有得出一致的结论。

傅勇和谭松涛（2008）研究发现，机构投资者与被投资者公司的非流通股股东通过合谋，使得非流通股股东可以以一个较低的对价水平进行支付，而机构投资者自身也从中获取了额外收益。这说明机构投资者应有的外部监督管理作用并没有显现出来。李双海和李海英（2009）研究的结果表明，机构投资者与应计盈余的质量和及时性都是负相关关系，说明机构投资者甚至降低了上市公司信息披露质量。但也有学者支持机构投资者能够提高上市公司信息披露质量，有效抑制财务重述行为发生。程书强（2006）、高雷和张杰（2008）、李维安和李滨（2008）都证明机构从一定程度上提升了公司治理的有效性，而且对降低公司的盈余管理程度和代理成本起到了一定作用。薄仙慧和吴联生（2009）、叶松勤和徐经长（2013）、王震（2014）、孙光国等（2015）的研究结果发现，机构投资者持股有利于提升被投资公司治理有效性，但国有控股会抑制这种积极作用的发挥。缪毅和管悦（2014）的实证研究发现，压力抵制型的机构投资者能够抑制上市公司真实盈余管理行为，但是压力敏感型的机构投资者并没有明显的作用。叶建芳等（2012）研究机构投资者在上市公司过度投资过程中的治理角色时认为，机构投资者特别是长线型机构投资者的持股比例越高，越能抑制被投资公司的过度投资行为，而短线型的机构投资者对于改善公司治理的愿意和动机都较低，没能有效发挥外部监督管理者的作用。

在临床的护理过程中,每一位患者均为最独一无二的护理对象,因此,护理人员需要因地制宜,通过仔细的观察个体的差异性而实施良好的健康宣教方式,一方面有效的减轻患者的痛苦,另一方面可以有利于患者的快速康复,也减轻患者的经济负担,不能一味的采取传统的宣教方式,随着护理工作的不断发展,循证护理的展开,我们需要依据科学的临床经验与理论相结合,给患者制作个体化的健康指导措施,传统宣教的不足之处需要科学的手段去改正。

(三)研究假设

Drucker（1991）研究认为，机构投资者拥有的强大的资金以及专业实力，使其能够有效地提升被投资公司的治理有效性，但是关于机构投资者的监督职能和治理效应的结论并不统一。关于机构投资者的外部治理效率，Pound在1998年提出了著名的三种假说：（1）效率监督假说。该观点认为，机构投资者多数是长期投资者，他们具有积极监督管理层的动机。相比个人投资者，机构投资者掌握着更多的信息，他们拥有各种各样专业背景的分析师，能够更有效地发现公司存在的问题。所以在机构投资者提升公司价值、保护自身利益的同时，个人投资者也获得了“搭便车”的效应。（2）利益冲突假说。该观点认为，机构投资者本身内部就存在着代理问题，除了投资者与被投资者的关系，机构投资者也可能与公司存在着其他的业务关系，这就导致机构投资者可能为了自身利益放弃自身的客观判断，从而支持公司管理者的计划，使得本应发挥的监督职能受到限制。（3）战略同盟假说。该观点认为，如果机构投资者和公司管理层之间的合作能够使双方互利互赢，那么机构投资者就会减少监督，使得监督职能、效果大打折扣。Omar Farooq和Hind El Jai（2012）的研究认为，相对于持股比例最高的不是机构投资者的上市公司来说，持股比例最高的股东是机构投资者的公司进行盈余管理的程度更低。Najah Attig et al.（2012）的研究认为，机构投资者持有公司股票的时间与上市公司信息披露质量显著正相关。

“双导师”。“双导师”是在学校由专业教师担任导师，在企业由能工巧匠担任导师，二者有机结合。校内导师除了负责讲授专业知识外，还要负责企业导师和学生间的联系，进而促进校内导师和企业导师间的沟通与合作，提高校内教师的实践能力和教学水平。学生在校内导师和企业导师的共同指导下，无论是专业理论知识水平还是专业实践技能水平都会不断提高。

H1b：机构投资者持股比例与重大会计差错财务重述行为发生的可能性负相关

（1）机构投资者总体持股比例与上市公司重大会计差错财务重述

证券投资基金作为我国资本市场上最早出现的机构投资者，由于长期的政策支持与保护，也一直都是机构投资者群体中的中流砥柱。首先，由于证券投资基金行业的性质，提升机构的投资业绩以及市场声誉是机构管理者的重要任务之一，也是决定他们报酬水平的关键。所以证券投资基金如果发现被投资公司的治理结构或者投资行为不利于其业绩和市场表现，则有动机对被投资公司进行干预，帮助其建立更完善的公司治理结构。其次，证券投资基金作为我国发展历史最长的机构投资者，拥有巨大的资金量，投资规模也相当巨大，所以证券投资基金参与公司治理更容易形成规模效应，使其收集分析信息的边际成本越来越低，其积极监督被投资公司的收益则越高。最后，证券投资基金从诞生以来，就一直受到政府政策的支持与保护，这也对证券投资基金的发展规模以及利用投票权对被投资公司进行监督的能力起到了极大的正向调节作用。因此本文提出第二组假设：

VL 3 DUO 集近年来的技术创新成果于一体，包含了自动上下料系统、TrackMotion 自动化系统以及机床的模块化基本结构，在19.6 m2的紧凑空间内可实现生产效率的最大化。在该条变速器齿轮生产线中，VL 3 DUO所拥有的专用于OP 10和OP 20的两个独立加工区，分别车削工件的两个面。VL 4 H则同时进行工件的滚齿加工，通过集成的自动上下料主轴进行工件的上下料，极大降低了辅助时间。两台模块化机床通过TrackMotion 自动化系统进行联机，轻松实现了变速器齿轮的成套自动化加工。

H2a：证券投资基金的持股比例与重大会计差错发生的可能性负相关

H2b：证券投资基金的持股比例与重大会计差错财务重述行为发生的可能性负相关

QFII是指一国货币在没有实现完全可自由兑换、资本项目尚未开放的情况下，有限度地引入外资、开放资本的制度。首先，由于我国对QFII进入门槛要求较高，所以被批准可以进入我国境内市场进行交易的QFII都是大型机构投资者，他们多来自于资本市场成熟发达的欧美或者经济自由程度较高的国家或地区，本身就拥有雄厚的资金、优秀成熟的管理团队以及丰富的经验，所以他们有充分的能力参与到上市公司治理中去，提高信息披露质量。其次，QFII多遵循价值投资理念，看重公司的产业规模、行业地位、品牌价值以及资源等核心竞争力（耿志民，2006）。QFII在选择投资对象时还会综合考虑我国宏观经济的整体运行方向，关注政府重点支持行业以及目前主要的行业，然后选择这些行业中的“精英”公司，并且保持长期投资倾向（莫婷，2014）。所以对于这些本身质量就比较高的被投资公司，看重长期战略投资的QFII也会凭借自身丰富的经验以及雄厚的实力，成为其运营治理的积极参与者，提升信息披露质量。最后，QFII的投资规模通常较大，如果他们对被投资公司的公司治理状况或者绩效不满意想要抛售股票退出，可能会引起被投资公司的股价大幅下跌，此时如果想要高价出售股票也比较困难，而且他们通常也需要花费很长的时间才能将股票出售，导致QFII的流动性成本和退出成本很大，所以QFII和公司的利益目标一致。从这个角度看，QFII也会通过积极参与上市公司治理以改善公司业绩，从而获取自身相应的投资收益（史金艳等，2012）。所以本文提出第三组假设：

H3a：QFII的持股比例与重大会计差错发生的可能性负相关

H3b：QFII的持股比例与重大会计差错财务重述发生的可能性负相关

我国的高压氧医学起步稍晚，第一台医用高压氧舱于1964年在福建医学院附属协和医院建成。1978年，四川的首台医用高压氧舱在四川省人民医院建成并投入使用，随后省内各市级医院陆续开始修建氧舱。建立伊始，从业人员由内科、外科、儿科、急诊科等相关学科的有志之士组成，同时，由于无太多经验参照，老一辈工作者在探索中蹒跚前行，开展的病种亦仅限于CO中毒、病毒性脑炎、闭合性颅脑损伤、突发性耳聋、慢性溃疡等几类疾病。

目前，我国证券公司还是基础的、规模经营的“通道式”盈利模式，收入主要来源于经纪业务（代理买卖证券业务）以及自营业务（证券投资），而且会随着二级市场的波动而起伏，收入结构的同质化竞争模式还未被打破（林炜坚，2016）。另外，证券公司投资规模相对不大，投资组合偏好于多样化，投机性较强，换手率较高，具有短期投资倾向，所以证券公司也就缺乏了积极参与公司治理的动力和能力。最后，证券公司与上市公司之间可能还存在着承担上市公司的承销和保荐业务等商业利益关联，为了避免这些业务受到潜在的损失，证券公司也有可能弱化外部监督而选择顺从上市公司的做法，没有动力积极参与上市公司治理。另外，再加上证券公司资金面紧张以及融资困难的情况，证券公司成为市场的真正主力还有一段路要走（姚瑶和黄曼行，2010），所以证券公司对被投资公司的信息披露质量的影响很有限。所以本文提出第四组假设：

H4a：证券公司的持股比例与重大会计差错发生的可能性不显著相关

H4b：证券公司的持股比例与重大会计差错财务重述发生的可能性不显著相关

对于保险公司来说，出于确保资金安全的考虑，保监会会对保险资产投资单一项目的最高比例有着诸多的限定。所以保险公司投资范围相对其他机构投资者还是有限，所以参与到上市公司治理的意愿较低。其次，债务性质的资金来源是需要偿还本息的，所以投资运营的安全性是保险公司在做出股票投资决策时需要考虑的首要因素。另外，保险赔偿责任履行的随机性会使保险公司随时产生强制性现金流出，且通常数额巨大，这就使保险公司在选择股票时必须考虑其流动性（张晓东，2013）。但是高风险性本身就是资本市场的主要特征，所以保险公司在上市公司中的持股比例还是相对较小，对于上市公司内部制度、组织结构以及信息披露等发挥的作用并不明显。所以本文提出第五组假设：

H5a：保险公司的持股比例与重大会计差错发生可能性不显著相关

H5b：保险公司的持股比例与重大会计差错财务重述发生可能性不显著相关

因为社会保障基金有其特殊性，所以其投资运行应该遵循以下三个基本原则：安全性、收益性、流动性。所以社会保障基金的安全性以及流动性要求与保险公司类似，但资本市场本就是充满风险，能够满足社会保障基金的投资机会比较少。另外，目前社会保障基金相关的制度法规还不完善，信息披露过程的透明度存在着很大问题，基金被挪用或者投向高风险项目的情况时有发生。所以本文提出第六组假设：

H6a：社保基金的持股比例与重大会计差错发生可能性不显著相关

H6b：社保基金的持股比例与重大会计差错财务重述发生可能性不显著相关

信托业在我国的发展历经坎坷，自改革开放恢复经营以来，先后经历了五次大规模的行业清理整顿，虽然发展至今已经取得了可喜的成绩，但依然有诸多不到位的地方。第一，行业内部普遍缺乏系统、统一的管理制度和完善的监督体系，盲目地扩大规模而管理却跟不上，风险意识薄弱。行业快速发展，但是职业人员的专业知识和素养却没有跟上步伐。第二，我国大多数信托公司对自身业务并没有明确的定位。信托公司的主要业务本应是信托业务，但由于信托行业发展初期的目的是满足融资需求，所以导致信贷业务成了目前信托公司的主要业务。第三，目前我国信托公司以间接投资为主要盈利来源，直接投资甚少，不利于信托行业的持续健康发展。目前信托业存在的这些问题使得信托公司在作为机构投资者进行投资时缺乏系统规范的研究，很少有意愿参与到上市公司治理中。经过以上分析，本文提出第七组假设：

H7a：信托的持股比例与重大会计差错发生可能性不显著相关

H7b：信托的持股比例与重大会计差错财务重述发生可能性不显著相关

非金融类上市公司通常持股比例较高，有些甚至可以成为被投资公司的控制性股东，这会使其在被投资公司中拥有较大的话语权，能够对目标公司的运营管理产生较大影响。较高的持股比例也意味着非金融类上市公司机构投资者的退出成本很高，因为如果他们对被投资公司的经营业绩和公司治理不满意想要抛售股票，在短时间内是很难完成的，而且他们大规模抛售股票也可能会引发被投资公司股价的大幅下跌。所以高持股比例使得非金融类上市公司与被投资公司的利益目标一致，参与到被投资公司的经营管理，提高其经营业绩从而提升其股价，机构投资者自身也可以从中获取相应的丰厚的投资收益。除此之外，大多数非金融类上市公司进行投资的目的是长期的战略性投资，机构投资者与被投资公司可能是一个产业链中的上下游合作关系，为了弥补自身业务的不足、降低原材料成本、减少产品流通环节的成本等，这样的非金融类上市公司通常实力也比较强大。这种情况下，被投资公司与非金融类上市公司机构投资者可以看作是一体的，两者的经营业务息息相关，非金融类上市公司也会有积极性参与到被投资公司的经营管理中去，提升其公司治理效率和信息披露水平，使自身业务也得到保障，实现共赢。所以本文提出第八组假设：

H8a：非金融类上市公司持股比例与重大会计差错发生可能性负相关

H8b：非金融类上市公司持股比例与重大会计差错财务重述发生可能性负相关

财务公司通常由大型集团公司设立，其主要功能有内部结算、筹资融资以及提供咨询服务等。但是首先，我国的财务公司受到较多政策限制和监管，设立分支机构也被严格控制，所以其主要功能还是为集团内部成员公司提供财务管理服务。其次，我国财务公司的资金主要来源于集团内部，也主要流向集团内部，仅仅起到了集团内部资金归集的功能，与外部资本市场的关系并不紧密。再次，我国的财务公司对其集团有着较强的依附性，核心管理成员也可能就来自于集团内部的其他成员公司，所以财务公司会受到集团的直接领导（朱怡桥，2016）。所以可以看出，财务公司的投资主要流向集团内部，这种情况下的投资大多也是为了集团整体利益的资金融通，财务公司对于被投资公司并没有太大的权利，不足以影响被投资公司的经营管理等方面。即使是外部资本市场上的投资，投资规模也不大，持股比例通常不高。所以本文提出第九组假设：

过了两天，噩耗传来，水老师病逝了。送葬的人很多，远在上海的蒋海峰也陪父亲来了。他又经历了一次失败的婚姻，还是没有孩子，问题出在自己，他彻底崩溃了。

H9b：财务公司的持股比例与重大会计差错财务重述发生可能性不显著相关

银行虽然作为长期的机构投资者，倾向于长期稳健持有证券，而且银行在与上市公司的信贷业务中可以深入地了解到公司的财务状况以及公司治理状况等内部信息，但从行业性质上来看，银行持股很大程度上的作用是稳定市场，而且受到政府政策的限制，银行持股比例总体偏低，直接参与到公司内部治理的动力较低。另外，持股比例较低，收益与成本不匹配，银行还很可能同时为公司提供着商业贷款或者其他银行服务，这些利益关联也有可能会使银行为了避免这些业务受到损失而弱化对被投资公司的积极监督，也不反对上市公司管理层的行为，所有的这些原因都使银行不能有效提高被投资公司治理以及信息披露水平。所以本文提出第十组假设：

H10a：银行的持股比例与重大会计差错发生可能性不显著相关

H10b：银行的持股比例与重大会计差错财务重述发生可能性不显著相关

三、研究设计与实证分析

(一)样本选择与数据来源

本文所研究的重大会计差错财务重述行为是指上市公司因存在重大会计差错而对其已发布的财务报告进行更正或补充的行为，但不包括会计政策变更、会计估计变更等情况。本文以2003—2016年10月沪深两市A股所有上市公司发布的相关公告作为样本选取范围。从巨潮资讯网的“补充与更正”公告中以“差错”、“调整”、“追溯”等为关键词进行搜索，手工收集得到2 138份公告，并逐一阅读这些公告的内容，一方面收集这些公告的基本情况（如文档大小、页数、签字日期等）的数据，另一方面手工收集整理这些公告的具体内容（如重大会计差错的发生年度、差错原因、调整重述的年度、调整重述的项目、影响金额、年报或者季报、合并报表或者母公司报表等），得到“重大会计差错相关数据”。然后经过如下处理：（1）剔除内容重复以及不属于重大会计差错更正的公告；（2）剔除金融保险类行业的上市公司，因为这些公司所采用的会计制度与其他行业公司存在着显著的不同，所以信息披露也有其特点。

根据研究内容，本文的样本数据分为两部分：第一部分，除了上述处理，再将公告中“差错发生年度”不明确（即公告中对于差错发生年度描述为“以前期间”等）的公司剔除，以上处理完成后，将剩下的“重大会计差错数据”涉及的公司作为发生重大会计差错的公司，“差错发生的年度”作为发生重大会计差错的年度。第二部分，将发布相关公告的上市公司作为“发生重大会计差错财务重述的上市公司”，其发布重大会计差错更正或补充公告的年度作为“发生重大会计差错财务重述的年度”。

1)SOM对天气模态分类的量化误差小于2,平均拓扑误差小于0.02%,分型质量较好。临近天气模态的累积概率分布较相似,距离较远的天气模态累计概率分布差异较大。

H9a：财务公司的持股比例与重大会计差错发生可能性不显著相关

(二)变量定义

本文共有两个主要的被解释变量。第一，重大会计差错是否发生（SError）。当上市公司在某一年度发生重大会计差错时，SError取1，否则取0。第二，重大会计差错财务重述行为是否发生（Restate）。当上市公司在某一年度发布重大会计差错更正或补充相关公告时，Restate取1，否则取0。为了考察机构投资者整体对公司重大会计差错及其财务重述的影响，本文首先选取了机构总体的持股比例作为解释变量，用INS_All表示。接下来为了考察不同类型机构对公司重大会计差错及其财务重述的影响，本文选择了目前我国资本市场上九种主要的机构投资者，具体说明见表1。另外本文还借鉴了已有的研究成果，着重考虑了包括公司特征、股权结构、内部治理环境以及外部治理环境四大类共14个变量作为控制变量，而且本文还控制了年度、行业效应及上市地点对公司重大会计差错财务重述的影响。本文各变量的具体定义如表1所示。

刘涛，男，1970年12月出生，汉族，中学高级教师，大学本科文化，湖北竹山人，现供职湖北省枣阳市第一中学，高中数学.

(三)模型设计

本文采用Logistic判定模型来检验前文的假设。设P为公司发生重大会计差错以及财务重述发生的概率：

另外，由于本文研究涉及到的解释变量和控制变量较多，为了尽可能地避免多重共线的问题，本文对上述每个模型分别构建了公司特征、股权结构、内部治理环境以及外部治理环境四种模型（只选取对应类别的控制变量）进行回归。然后同时选取各个分模型中较显著的控制变量构建综合模型，本文还控制了规模、负债水平和盈利能力等三个最主要的公司特征变量。

（3）财富中心。区块链技术的一大创新，是将激励机制内置化。PoS的基础是代币，全世界代币持有者联合起来就是财富中心。而PoW的算力，又是可以通过资本购买的。有研究表明：比特币是高度集中的，40%的比特币集中在1 000人，96.53%的比特币归属4.11%的地址。另外，PoW和PoS只是创造了所谓的数字资产，还需要做数字资产的交易，于是交易所也成了财富中心。

(四)实证研究结果与分析

1. 描述性统计与分析

综上所述，财务重述行为不仅会使资本市场对公司自身信心不足，导致公司股价下跌，资本市场上频繁的财务重述行为甚至可能会不利于整个国家资本市场的成长，从而可能会影响到整个国家的经济发展。

2. 均值T检验

发生重大会计差错的公司与未发生重大会计差错的公司两组样本以及发生重大会计差错重述的公司与未发生重大会计差错重述的公司两组样本之间各类机构投资者持股比例、公司特征、股权结构、内部治理环境以及外部治理环境等各变量的均值T检验结果如表4和表5所示。

从表5-4可以看出，首先，发生重大会计差错公司与没有发生重大会计差错公司在机构投资者总体持股方面存在显著差异。机构投资者在没有发生重大会计差错公司中的总体持股比例要显著高于发生重大会计差错公司，且显著性水平为1%，说明机构持股比例较高的公司发生重大会计差错的可能性较小。证券投资基金、QFII这两类机构在没有发生重大会计差错公司中的持股比例也要比在发生重大会计差错的公司中的持股比例高，且显著性水平为5%，说明这两类机构持股比例较高的公司，重大会计差错发生的可能性较小，信息披露质量较高。保险公司、社保基金和非金融类上市公司这三类机构在没有发生重大会计差错上市公司中要比在发生重大会计差错公司中的持股比例高，且显著性水平为1%。另外，银行这类机构在发生重大会计差错公司中的持股比例却要比在没有发生重大会计差错公司中的持股比例高。证券公司、信托以及财务公司三类机构持股比例在发生与没有发生重大会计差错两类公司中并没有显著差别，可能是因为这三类机构持股比例相对不高，对上市公司的影响与普通投资者差别不大。其次，两类上市公司在公司特征、股权结构以及内外部治理环境等方面也都存在着显著的差异。表5的分析类似，在此不再赘述。

3. 回归结果分析

随着近些年来政府的大力支持，我国机构投资者的发展如火如荼，规模不断扩大，类型也日益丰富，与国际逐渐趋同，而且随着机构投资者地位的不断上升，他们对于我国资本市场的影响也越来越大（高雷和张杰，2008）。目前我国已经基本形成以证券投资基金、社会保障基金、保险公司、证券公司（包括证券公司自营资金以及集合理财资金）以及QFII等为代表的较为全面的机构投资者群体。因为各种类型的机构投资者在我国开始出现的时间、业务特点以及运行方式等各不相同，所以在我国资本市场上的成熟度、投资目标和投资方法等方面都存在着显著的差异，所以对上市公司的影响机理和效果也会有所差异（姚瑶和黄曼行，2010）。

从表6中可以看，无论是在四个分模型还是综合模型中，在控制其他变量后，机构总体持股比例与发生重大会计差错的概率均负相关，且显著性水平为1%。即验证了假设1a，说明机构持股降低了上市公司发生重大会计差错的概率。而表7的结果表示，在公司特征模型中，在控制其他变量后，机构总体持股降低了重大会计差错财务重述发生的概率，显著性水平为10%，即验证了假设1b。这是因为一方面机构投资者为了寻求更高的效益，从一开始就会选择高质量的上市公司，这些公司经营管理规范，更愿意遵守相关法律法规，而另一方面，机构投资者由于其自身在信息收集、处理和分析等方面的优势，能够发挥对被投资公司的外部监督管理作用，这两方面的因素都有可能使被投资上市公司的重大会计差错发生的可能性降低，进而重大会计差错财务重述发生的可能性也相应降低。

在高架桥公路开始运行之后，路面除了会受车辆负荷作用之下的影响，更是会被自身重量荷载以及雨水等自然因素所影响，这些问题均会对路面的使用寿命造成一定的影响。因此，若想要避免高架运行过程中出现桥头路基沉降的问题，需要定期或不定期对桥头路基的质量进行有效检测。另外，施工单位和施工人员要加大路面的养护力度，首先就要建立和完善的养护管理制度，同时健全养护工作方法。同时，提前预测运行过程中可能出现的各种问题与不安全因素，采取行之有效的预防措施，避免高架运行过程中出现安全事故的发生。最后，施工单位还需要加大养护资金的投入力度，提升养护人员的专业技能与综合素质，从而确保高架桥头路基运行的稳定性。

（2）不同类型机构投资者持股与上市公司重大会计差错财务重述

从表6的回归结果可以看出，在控制了其他变量之后，证券投资基金除了在公司特征模型中与重大会计差错发生可能性不显著相关外，在股权结构、内部治理环境、外部治理环境以及综合模型中，分别在5%、10%、1%、1%的水平上与重大会计差错发生可能性显著负相关，即验证了假设H2a。说明证券投资基金持股降低了上市公司发生重大会计差错的可能性。其次，在控制了其他变量以后，QFII在公司特征模型以及股权结构模型中均在10%的水平上与重大会计差错发生可能性显著负相关，说明QFII持股也降低了公司发生重大会计差错的可能性，即验证了假设H3a。QFII凭借其丰富的投资经验以及成熟理性的投资理念，在选择其投资对象时比较看重上市公司的成长性和流动性，且比较重视上市公司的产业地位、资产质量、竞争优势等因素，可以看出，这些上市公司本身就是优质公司，自身有很强的管理能力，如果没有特殊目的，出现重大会计差错的几率可能很小。但是从表7中可以看出，证券投资基金和QFII与重大会计差错重述发生可能性的相关性为负但是不显著，没有验证假设H2b、H3b。原因可能是，这两类机构投资者通常属于长期战略型投资者，选择的目标公司本身就属于高质量的上市公司，通常会对相关法律法规严格遵守，公司内部对于发现的重大会计差错会按照政策规定进行重述披露，证券投资基金以及QFII这样的外部投资者并不会比公司内部管理层更快速地发现差错，在被投资公司自身比较自觉的情况下，外部的机构投资者相对滞后的监督管理作用也就不大了。

然后，表6的结果表明在控制了其他变量之后，无论是各个分模型还是综合模型，非金融类上市公司持股比例均与重大会计差错发生可能性在1%的水平上显著负相关，即验证了假设H8a。而从表7的结果可以看出，非金融类上市公司持股比例与重大会计差错重述行为在10%的水平上显著负相关，从而验证了假设H8b。说明非金融类上市公司持股降低了重大会计差错以及财务重述发生的可能性。从描述性统计中也可以看出，非金融类上市公司持股比例通常较高，有些甚至成为上市公司的控制性股东，所以非金融类上市公司可以通过参加被投资公司股东大会以及董事会主导甚至决定被投资公司的经营策略，对上市公司产生极其重要的影响。另外，非金融类上市公司的投资可能出于补充自身业务的需要，自身的经营业绩与被投资公司可能息息相关，所以，非金融类上市公司有动机也有意愿提高被投资公司业绩和公司治理效率，提升信息披露质量，从而降低重大会计差错发生可能性。

突出业务创新 广纳社会资金 强力支撑民生水利新发展…………………………………………………… 王文珂（24.54）

而其他六类机构投资者（证券公司、社会保障基金、保险公司、信托公司、财务公司、银行）与上市公司重大会计差错以及财务重述的发生可能性都没有显著的关系，验证了H4a、H5a、H6a、H7a、H9a、H10a、H4b、H5b、H6b、H7b、H9b、H10b。主要是由于这些机构投资者持股比例较低，参与上市公司治理和经营管理的成本收益不匹配，不太有动力和能力参与到上市公司治理中去。另外一个原因是，这些机构投资者通常与被投资公司存在着较为密切的商业关系，比如保险公司可能为被投资公司提供着保险服务，银行可能为被投资公司提供信贷等，这种商业关系使机构投资者在质疑或反对被投资上市公司时产生顾虑，因为如果机构不顺从被投资公司管理层的决定，他们可能会遭受到商业上的打压，机构就会权衡反对管理层可能带来的损失以及不予干预保持中立带来的收益。机构投资者通常为了保证与被投资公司之间的业务关系，弱化对被投资公司的监管，消极地参与上市公司的运营管理，从而不能有效发挥外部监督作用。

4. 稳健性检验

（1）年度行业中位数调整

H1a：机构投资者持股比例与重大会计差错发生的可能性负相关

由于机构投资者持股比例在不同年度和行业之间差距较大，所以本文对该主要解释变量进行“年度行业中位数调整”后进行稳健性检验。

关于重大会计差错发生可能性的稳健性检验结果如表8所示。可以看出，机构总体持股抑制了重大会计差错的发生，且在1%的水平上显著；不同类型的机构中只有证券投资基金、QFII以及非金融类上市公司持股比例与重大会计差错发生可能性显著负相关，其他类型的机构投资者则没有显著影响，这些结论与之前的研究结果是一致的。

关于重大会计差错财务重述行为发生可能性研究的稳健性检验结果如表9所示。可以看出，机构投资者的持股降低了重大会计差错财务重述发生的可能性；不同类型机构投资者中，只有非金融类上市公司持股比例与重大会计差错财务重述行为发生可能性显著负相关，其他的机构都没有显著的相关关系，这些结论也与之前的研究是一致的。

（2）内生性分析

本文之前的实证结果表明，机构投资者总体持股比例与重大会计差错以及重述发生的可能性显著负相关，说明机构投资者通过积极参与公司治理提升了信息披露质量。但正如理论分析中提到的，机构投资者本身在选择目标公司时可能就倾向于信息披露质量较高的上市公司，因为这样的公司通常治理状况良好，能够在一定程度上保证机构投资者的回报率。所以，机构投资者持股与信息披露质量之间必然存在着内生性问题。本文采取以下两种方法进行分析：

2013-2017年，联盟与中国BIM标委会共同设立48项BIM团体标准项目。其中《规划和报建P-BIM软件功能与信息交换标准》等13项协会标准（中国工程建设标准化协会公告第285号）由联盟和中国工程建设标准化协会联合批准发布，自2017年10月1日起施行，发布标准以《建筑工程P-BIM软件功能与信息交换标准合集》（共三册）形式由中国建筑工业出版社正式出版发行（见图4）。

第一，采用机构投资者总体持股比例滞后一年的数据（LINS_All）作为解释变量进行回归分析，结果如表10所示。结果表明，即使采用了机构总体持股比例滞后一年的数据进行回归，机构总体持股比例仍然与重大会计差错发生可能性以及重大会计差错财务重述发生可能性显著负相关，与表6、表7的结果一致。

第二，选用总股本的自然对数（LStock）作为机构总体持股比例（INS_All）的工具变量，采用极大似然估计法进行回归，LStock满足作为工具变量的两个条件：相关性和外生性。上市公司机构总体持股比例与该公司总股本是相关的；同时，上市公司的信息披露质量与其总股本之间并没有直接的联系。采用工具变量法的回归结果如表11所示。从中可以看出，机构总体持股比例与重大会计差错发生可能性以及重大会计差错财务重述发生可能性均显著负相关，也与表6、表7的结果一致。

说明本文之前的结论在考虑了内生性之后依然稳健。总体来说，我国机构投资者目前已经初步具备积极监督上市公司、参与公司治理的动机和能力，提高了被投资公司的信息披露质量。

四、研究结论与政策建议

(一)研究结论

本文研究了沪深两市A股上市公司范围内，机构投资者持股对公司重大会计差错及重述的影响。本文所选取的样本范围是2003－2016年10月期间发布的重大会计差错补充或更正公告，分析机构投资者持股如何影响公司重大会计差错以及财务重述行为的发生。从CSMAR数据库中取得机构投资者持股相关数据，同时引入公司特征、股权结构、内部治理环境以及外部治理环境四个方面的变量作为控制变量，构建多元回归模型，通过对数据的搜集整理、描述性统计与分析和多元回归分析，得到如下研究结论：

第一，关于重大会计差错发生可能性的研究，本文的研究结论是：（1）在控制其他相关因素的情况下，机构总体持股比例高的上市公司发生重大会计差错的可能性要更小。该结论表明机构投资者能够在被投资公司的经营中发挥有效的外部监督管理作用，并且能够有效提高会计信息质量，增强会计稳健性，对重大会计差错的发生起到了抑制作用，这与目前大多数观点是一致的。说明虽然在我国仍不发达的证券市场中，机构投资者的力量尚处于探索阶段，但是已初步具备积极参与上市公司治理的意愿和能力。机构投资者可以通过提出议案或直接同公司内部管理层沟通等方式，减少公司内部管理层因自利意识而选择不恰当行为的机会，促进上市公司遵守相关法律法规，提升会计信息披露质量，减少重大会计差错的发生。（2）在控制其他相关因素的情况下，证券投资基金、QFII、非金融类上市公司三类机构持股比例高的上市公司发生重大会计差错的可能性要小些。即这三类机构投资者的持股比例与重大会计差错发生可能性之间呈显著负相关关系，但QFII的显著性并不稳定。而其他类型的机构持股比例与重大会计差错发生可能性之间虽然负相关，但并不显著。说明并不是所有类型的机构投资者都对被投资公司的公司治理、会计信息质量等方面起到了积极的促进作用。证券投资基金和非金融类上市公司由于相对较高的持股比例，更有动机和能力参与到上市公司经营管理中去，QFII则由于其丰富的投资经验以及成熟理性的投资理念，能够对被投资公司发挥有效的外部监督作用。而其他类型的机构投资者由于持股数量和规模方面的劣势，没有足够的动机和能力参与到上市公司经营管理中。

第二，关于重大会计差错重述行为发生可能性的研究，本文的研究结论是：（1）在控制其他相关因素的情况下，机构总体持股比例与重大会计差错重述发生可能性显著负相关，但并不稳定。说明在中国仍不发达的证券市场中，由于上市公司“一股独大”的问题以及机构投资者规模的限制，机构投资者对上市公司经营和治理有效性的影响有限。或者机构投资者可能由于自身内部的代理问题、短期业绩压力或者自身股权结构产生的利益冲突，抑或机构投资者本身就与被投资公司有一些商业关系，降低了抑制上市公司治理缺陷的意愿。（2）在控制其他相关因素的情况下，只有非金融类上市公司持股比例与重大会计差错重述行为的发生显著负相关，但是显著性较弱且不稳定。说明不同类型的机构投资者在决定是否参与被投资公司经营治理时可能都存在着前述问题，导致外部治理作用的发挥不佳。

(二)政策建议

根据之前得出的研究结论，本文提出以下四项政策建议：

第一，加强上市公司财务人员对财务相关法律法规的学习以及职业道德观念。上市公司发生重大会计差错一方面是由于相关财务人员对于法律法规认识理解不到位，造成业务处理错误。另一方面也可能是由于财务人员意识松懈，没有重视自己的工作，造成一些失误，甚至出于自身利益的需求，知错犯错，选择法律法规不允许的处理方法或会计政策。所以上市公司自身或者政府相关机构应该经常开设财务相关政策知识的培训讲解课程，特别是当一些新政策发布时，应组织相关人员进行深入学习。除了相关知识的学习，还应不断强化财务人员的职业道德，制定相应的奖惩措施，鼓励财务人员积极认真做好自己的工作。

第二，进一步规范法律法规中财务重述的相关标准。目前我国资本市场上财务重述特别是重大会计差错财务重述现象发生频率较高，然而本文在收集重大会计差错财务重述相关公告的过程中发现，各上市公司对重大会计差错的更正调整公告并没有统一的格式，不同公司对重大会计差错重述说明的格式、内容、详细程度等都不一致。这些缺乏统一格式的重大会计差错重述相关公告，增加了广大财务报表使用者及学术研究者在对比不同公司或者同一公司不同时期时的难度。针对这一现象，相关部门应该尽快规范财务重述的相关认定和披露的标准，包括重大会计差错及财务重述发生的原因、时间、更正或调整的方法、涉及的项目以及金额等。

第三，进一步完善资本市场的法律环境。真正能够促进我国资本市场和上市公司整体治理水平不断发展的重要因素就是相关法律法规以及制度背景。我国机构投资者不仅存在持股比例较低问题，还存在着对上市公司的股权控制力较差以及自身持股流动性过强的问题。这一方面的原因是机构投资者自身持股比例较低，不能有效地参与上市公司经营治理，另一方面的原因也正是我国资本市场整体法律环境薄弱，导致机构为了牟取利益而频繁买卖证券和进行价格操纵。所以只有不断完善我国资本市场的法律环境，使机构投资者成为被投资公司的安定股东，减少其投机行为，才能促使机构投资者发挥出应有的外部监管作用，减少上市公司重大会计差错及其重述现象的发生。

第四，继续促进我国资本市场中机构投资者数量和规模的不断扩大。在发达的证券市场中，机构投资者占有重要地位。近些年来，我国证券市场机构投资者的数量、市值比重或者资产规模等虽然已经取得巨大的进步，但相较于发达市场仍有很大的上升空间。所以我国应继续对机构投资者的发展给予政策支持，进一步放松对机构投资者的投资限制，同时进一步降低国有持股比例，使机构投资者有更大的意愿参与上市公司经营治理，不断减少重大会计差错及财务重述发生可能性，提升我国上市公司的整体治理水平。

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