绿色债券最初由多边开发机构发行,诸如2007年欧洲投资银行发行的气候投资意识债券(Climate Awareness Bond),2008年世界银行发行的第一只绿色债券。自2013—2014年伴随着“绿色债券原则”(Green Bond Principles,GBP)的出现,绿色债券市场发行主体扩大至商业银行和企业在内的私营部门。目前,绿色债券已经在市场上蓬勃发展,仅2016年前7个月的发行量已经超过2015年全年的发行量,达到800亿美元。① 参见中国银行间市场交易商协会—国际资本市场协会工作组:《绿色债券市场发展国内外实践及前景展望》,2017年3月。

而国内从2014年开始,陆续出现企业或者金融机构发行绿色债券的案例。② 例如2014年5月,中广核风电有限公司发行国内首单碳债券 “14核风电 MTN001”;2014年6月,国际金融公司发行首笔人民币计价绿色债券;2015年7月,新疆金风科技股份有限公司在海外发行首单中资企业绿色债券 “新疆金风科技绿色债券”。2015年底,央行发布 《关于在银行间债券市场发行绿色金融债券有关事宜的公告》和发改委发布 《绿色债券发行指引》标志着中国绿色债券市场正在步入正轨。2016年,中国绿色债券发行规模迅速增长,几乎从零增长至人民币2 380亿元,占全球发行规模的39%。① 气候债券倡议组织、中央国债登记结算有限责任公司:《中国绿色债券市场现状报告2016》,2017年1月。

学以趣为先，在高中体育学习中，兴趣发挥着至关重要的作用。兴趣不仅是学生体育学习的导火线，也是学生学习活动得以持续开展的保证。传统的体育教学，由于教学内容单一，教学模式僵化，学生的学习兴趣普遍不高，甚至出现厌学心理。拓展训练的内容比较多，涵盖多个不同类型的项目，常见的有团队协作项目、智力类项目等，这些项目契合高中生的身心特征，对高中生体育学习兴趣的激发有很好的作用。

尽管国内绿色债券发展迅猛,但是,其配套的规范依旧比较简略,这可能会纵容 “洗绿”或者 “染绿”的发生,从而进行制度套利。如何对绿色债券的 “绿色”进行认定,就成为其与一般债券的明显区别。其中,“环境效益目标”(the environmental sustainability objectives)是对于绿色债券的 “绿色”属性评定较为有效的考虑因素之一。然而,国内对于 “环境效益目标”相关规则却是处于空白状态,如何构建一套围绕此目标确保绿色债券 “绿色”属性的制度,成为本文思考的重点。

黄莺在前，刘雁衡在后，两人出了警察局大院。刘雁衡见黄莺细心将手帕叠了又叠，以为她要还回来，谁知她将折好的手帕合在掌心认真压平，郑重地揣进自己口袋。

致谢：感谢EvelyIle Barbin、Bjørn Smestad及Hans Niels Jahnke在此文撰写过程中给予的指导和帮助．

一、 环境效益目标的规则与实践

如同普通债券,绿色债券也需要进行信息披露。除了通常需要进行披露的财务信息等,绿色债券的信息披露制度目的还包括防止 “洗绿”行为的发生。因此,作为不同于一般债券发行时进行披露的项目,“环境效益目标”就显得格外重要。

(一)国内规则及实践

正因为 “环境效益目标”是绿色债券独有的披露内容,所以,我国大多数相关的绿色债券文件对此均有规定。② 我国目前广义上的绿色债券包含了发改委监管的绿色企业债、证监会监管的绿色公司债、央行主管的绿色金融债以及银行间市场交易商协会主导的非金融绿色债务工具。其中,仅发改委发布 《绿色债券发行指引》对绿色企业债的 “环境效益目标”未明确提及。央行发布的 《关于在银行间债券市场发行绿色金融债券有关事宜的公告》、证监会发布的 《关于支持绿色债券发展的指导意见》以及中国银行间市场交易商协会发布的 《非金融企业绿色债务融资工具业务指引》均有提及 “环境效益目标”。根据这些文件的规定,披露 “环境效益目标”是发行人的强制性义务。

叶晓晓当天晚上回到了租住的房子。摄影的活接得多了，住在宿舍里就不大方便了，她和涂当在校外合租了一个小套间，说好是合租，所以一人分摊一半的房租。

服务主体单一，服务能力低下，是当前制约新农保更好更快发展的一个重要现实因素，必须尽快得到解决。相关工作人员的管理能力、服务能力、业务能力应随着新型农村社会养老保险政策的推行而不断得到提升，新型农村社会养老保险政策的综合配套要及时跟进，确保相关工作有条不紊地开展。要加快新农保运行平台的建设，如办公场所、办公设备等基础设施建设要落实到位。要打破新农保缴费服务金融机构的垄断地位，允许不同的金融服务机构参与到新农保中来，同时要增加更多的服务网点和服务窗口。要加强新农保相关金融业务的培训，提高农村地区金融机构工作人员的业务水平和服务态度，提高配套的金融服务质量。

周有光一生推出了一系列语言学的著作，工作到85岁才退休，而后仍然笔耕不辍。有记者问他：“你一生百岁，有什么经验可以留给后人？”他回答说：“如果说有，那就是坚持终身自我教育，百岁自学。”

3.信用评级公司对 “环境效益目标”进行认证。在上述绿色债券中,目前市场上只有中债资信评估有限责任公司 (以下简称中债资信)一家信用评级公司从事相关认证。信用评级公司本来是基于公司的财务状况,对于公司未来偿本付息能力进行评估的机构。现在,此类信用评级公司似乎有开拓绿色债券评价这一新业务领域的趋势。

3、间接费实施范围过窄。从目前实施情况看，中央财政科研项目，间接费只适用于竞争性的、经费来源为科学事业费（206）的科研项目和繁荣计划，除繁荣计划之外的经费，来源为教育事业费（205）的竞争性项目和所有非竞争性科研项目（包括基本科研业务费等）一律不允许提取间接费。过于窄小的间接费实施范围使得《关于进一步完善中央财政科研项目资金管理等政策的若干意见》受益范围和人群大幅缩小。

别名红棉花、英雄树花、广州市花。为木棉科植物木棉的花。分布于广东、广西、福建、台湾、海南、云南和四川南部等地，中国的广州、珠海、昆明、深圳、泉州、福州、厦门等地都有种植，广泛种植于华南、台湾、中印半岛及南洋群岛，印度、中南半岛、马来西亚至热带澳洲均有。

(二)国际规则的启示:一种推定的方式

对于 “环境效益目标”这一前瞻性信息,在现阶段,笔者倾向于借鉴美国的立法模式,给予一定的 “安全港”。这是因为 “环境效益目标”与盈利预测还是存在诸多不同:其一,在现有规则体系下,盈利预测由原来的强制性披露转向自愿披露。③ 1997年实施的 《中国证券监督管理委员会关于发布公开发行股票公司信息披露的内容与格式准则第一号〈招股说明书的内容与格式〉的通知》第三条,强制要求披露盈利预测。目前,2016年起实施的 《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号——招股说明书 (2015年修订)》第八十五条,鼓励公司披露盈利预测。因此,信息披露者可以选择不披露这类盈利预测信息,以规避相关虚假陈述而可能面临的法律风险。实践中,拟上市公司对于披露盈利预测的动力也因此大幅下降。披露率由强制政策下的97.32%下降到自愿政策实施后至2012年初的不足5%。④ 郭成林:《招股书再现盈利预测 中材节能IPO欲争 “印象分”》,载 《上海证券报》,2012-03-20(F08)。但是,对于绿色债券中的 “环境效益目标”而言,这不是一个披露者可以“随心所欲”选择披露的信息。其关乎绿色债券的绿色属性,因此,在法规上也是将其作为法定披露信息。在要求强制披露与绿色债券在我国刚刚起步的背景下,若是以某一百分比作为 “及格线”判断这一信息是否达标,则可能使得较多的信息披露人被认定为虚假陈述,反而会打压市场对绿色债券发行的积极性。其二,盈利预测侧重于以货币方式衡量,例如营业收入、净利润等。而 “环境效益目标”即使进行定量,其衡量的标准也呈现多元化,可能是二氧化碳减排量、各类污染物减排量、各类废弃物利用量等。这样的多元评价体系造成这种指标更为复杂,更难以准确预测。其三,绿色项目建设至投入使用的时间较长,可能跨度在五年,甚至是十年以上。由此,在发行时披露的 “环境效益目标”或多或少会存在偏差。而且,专业认证机构也难以在绿色项目建设至投入使用的期间评估 “环境效益目标”的实现情况,不得不在五年或者以上的时间跨度后,再次评估实际情况,无疑增加了判断该信息真实性的难度。

在GBP中存在对于 “环境效益目标”的规定,即原则二:项目评估和筛选流程中要求发行人披露 “环境可持续目标”。但GBP仅仅是概括性的要求,而没有解释应如何理解这一目标。②See ICMA,Green Bond Principles,June 2017.实际上 “环境可持续目标”是指GBP所认可绿色项目能够实现的目标。因此,该目标受限于绿色项目,并且落入这个认可列表范围内的项目就应当认可其具有 “环境效益”,进而可以制定相关的目标。例如,GBP规定中目前列举的项目包括可再生能源、能效提升、污染防控、自然资源和土地使用的环境可持续管理、陆地与水域生态多样性保护、清洁交通、可持续水资源与废水管理、气候变化适应、生态效益性和/或循环经济产品、生产技术及流程、绿色建筑等。在这些列表中的项目即可认为存在 “环境可持续目标”。而且上述项目也不止于具有节能减排效果的“环境可持续目标”。

此外,CBS则对于环境目标的规定则更为具体:气候债券的环境效益目标种类繁多,可包含广义的环境效益目标如提高低碳设施 (如太阳能设备)的装机容量;也可包含具体有关项目运营的效益目标或间接影响的目标,如取代电网中碳排放量高的能源以实现减排目标。发行人阐述的环境效益目标将直接影响气候债券标准对债券报告的要求。③See Climate Bonds Standard,Version 2.1,Clause 1.1.1 Note.

(三)小结

据此,中债资信所出具的第三方评估报告也是延续上述体系,并未提及核对或测算具体的“环境效益目标”。这可能是因为信用评价公司目前依然不具备环境领域专业人才,无法对于需要结合环境专业知识的 “环境效益目标”进行评价。

二、 “环境效益目标” 第三方评价机构的选择

在一般债券发行时,债券发行人的资信信息不仅可以被作为信息披露的内容,而且还可以凭借此信息通过第三方评级机构进行信用评级,进而使得投资者能够直观地了解债券发行人的本金利息偿付能力。类似地,绿色债券也需要评价制度对其绿色属性进行鉴定。这种引入评价制度对于投资者而言是有益的,这可以减少投资者亲自检验绿色债券绿色资质的成本,而且使用专业的评估机构也能使得绿色债券发行人获得第三方机构对其绿色资质的背书,获得更好的市场流动性以及更高的认可程度。

重症监护室。24 h密切关注患者的基本情况,测量患者生命体征,如体温,脉搏,血压,心率,持续心电监护,并准确记录所有数值,保持电解质,水和酸碱平衡。一旦患者体温>38.5℃,应立即采取措施,将患者的体温控制在合理范围内,如果物理降温失败,则应采取药物降温,解热镇痛药等形式。当患者出现低氧血症或呼吸衰竭时,应及时对患者进行吸氧处理,保持患者呼吸畅通,清理呼吸道分泌物,做好气道湿化工作[4]。

至于绿色评价制度的方式,根据GBP的规定,可能的途径包含四种方式:第一,咨询审阅(Consultant Review):发行人向咨询机构或学术机构寻求建议,审查发行人绿色债券的框架。第二,核查 (Verification):由独立第三方核查发行人的绿色债券相关制度。核查可能会更侧重于参考发行人的内部标准。但是,有关环境可持续性的核查可以参考外部标准。第三,认证 (Certification):第三方机构依据外部标准对发行人的绿色债券进行评估。第四,评级 (Rating):第三方评级机构可以对发行人的绿色债券进行评级。这些方式均是通过外部第三方来确保绿色债券的 “绿色”属性。

在以上四种方式中,与 “环境效益目标”关系最为密切的就是认证,由第三方评价机构对这一区别于其他债券的指标进行测算或核对。

由图1可知，过渡料砾石相对密度变化趋势为先增大后减小，最大值出现在砾石含量为71.8%时，相对密度最大值2.35，因此在实际施工中建议该工程砾石含量控制在70%为相对较好。

(一)“环境效益目标”第三方评价机构的潜在选项

针对 “环境效益目标”评价的第三方机构,国内相关规则并没有相应资质的要求。在目前对此规范空白的背景下,如何选择适格的第三方机构对 “环境效益目标”进行检视就成为一个不得不考虑的问题。

应对气候变化的需要催生了CCUS技术。2006年中国成为全球最大的碳排放国家以来，我国的碳排放量约占全球碳排放总量的1/4，减排和应对气候变化的压力日益增大。作为二氧化碳减排的有效途径，CCUS兼顾了能源开发利用与环境保护两大主题。对我国以煤炭为主要能源的消费结构来说，发展CCUS技术是实现温室气体减排的必然选择。因此，应进一步加大技术研发，降低捕集技术的成本及能耗，发展全流程CCUS产业。

这里以我国绿色债券实践为角度,对此问题进行剖析。需要说明的是,目前没有一家第三方机构对绿色债券进行认证。① 笔者搜索了19只绿色企业债,没有一只绿色企业债选择进行第三方进行认证。参见绿色金融——绿色债券数据库,资料来源http://greenfinance.xinhua08.com/zt/database/lsqyz.shtml,2017年9月20日访问。这主要是由于发改委下设的资源节约和环境保护司以及应对气候变化司在申报阶段对绿色企业债进行了认定。② 联合资信评估有限公司:《2016年度绿色债券市场运行报告》,4页,2017年2月。

从截至2017年9月21日的绿色债券第三方认证来看,除绿色企业债之外的98期绿色债券(包括资产支持证券)中,会计师事务所作为第三方进行认证,占比最多;未进行第三方认证的绿色债券包含13期。① 数据整理自绿色金融——绿色债券数据库,资料来源 http://greenfinance.xinhua08.com/zt/database/lsqyz.shtml,2017年9月21日访问。具体各第三方机构占比参见下图:

依据目前国内对于 “环境效益目标”的主要规则,在发行绿色债券时,披露 “环境效益目标”是发行人的法定义务。但是,何为 “环境效益目标”呢?

  

图1 绿色债券第三方评价机构分布情况② 国内还存在两期双绿色认证的实践,此处统计时将此二期双绿色认证绿色债券的第三方评价机构分别对应计入相应类别。

从图1能够发现,我国绿色债券的第三方评价机构主要分为四类: (1)会计师事务所;(2)专业咨询公司;(3)信用评级公司;(4)学术机构。那么,这四类认证机构是否可能因为人员专业知识背景的不同,对于 “环境效益目标”的认证有所不同呢?是否还有其他潜在的问题呢?

1.会计师事务所对 “环境效益目标”进行认证。在上述绿色债券中,使用会计师事务所进行第三方认证的企业无一例外选择国际上的 “四大会计师事务所”。这样做的好处之一就是第三方的信誉较好,可以为绿色债券的 “绿色属性”进行背书。但是,会计师事务所本身的属性又会带来另一个潜在问题,就是在发行绿色债券时审计机构与绿色债券第三方评价机构能否重叠?根据笔者对于以上绿色债券的观察,发行人基本都选择回避这个可能性,审计机构与绿色债券第三方评价机构尽量选择不同的会计师事务所。③ 根据笔者检索的98期绿色债券,聘用审计机构与绿色债券第三方评价机构均为一家公司的绿色债券有青岛农村商业银行2017年第一期绿色金融债券、哈尔滨银行2017年第一期及第二期绿色金融债券、洛阳银行2017年绿色金融债券、北京银行绿色金融债券 (第一期)。当然,对于那些在绿色债券发行中存在双重身份的会计师事务所,笔者认为通常而言,这两种身份并无不可调和的利益冲突,因而可以并存。从机构角色来看,审计机构是确保发行人所提交财务数据的准确性;而绿色债券第三方评价机构着重于关注债券的绿色属性,两者并行不悖。

就 “环境效益目标”评价本身而言,笔者通过阅读会计师事务所出具的第三方意见报告发现,会计师事务所实则依旧是基于自身的专业知识,对于资金的使用情况、资金管理、合规性等方面进行认证,对于 “环境效益目标”是否能够真正达成则未具体说明。这一点也不难以理解,因为会计师事务所的专业领域在于会计账目的审核等,而非对于环境效益的评估。若是会计师事务所对于环境效益目标本身进行了背书,反而可能会承担信誉风险,甚至是法律风险。会计师事务所基于自己的专业考量,通常会回避这样的风险。

2.专业咨询公司对 “环境效益目标”进行认证。这类公司的主要业务就是对环境保护、绿色金融、环境评价等提供专业咨询服务,因此,具有相关专业人员作为支撑。目前我国绿色债券所选择的专业咨询公司通常包括中节能咨询有限公司、商道融绿以及联合赤道,还有的绿色债券发行人选择了国外机构的境内公司,即上海挪华威认证 (DNV GL)。① 例如新疆金风科技2016—2018年度中期票据。

专业咨询公司不仅可以审核会计师事务所能够涵盖的项目,例如是否符合绿色项目、资金使用情况,以及信息披露情况等。更重要的是,此类机构基于自身对于环境领域的专业知识,可以对于发行人在发行文件中所申明的环境效益目标进行核实或者对项目的环境效益进行独立核算。

有关环境效益目标的具体披露要求,仅在中国银行间市场交易商协会的规则中有所规定,即 “详细披露拟投资项目的未来环境、经济和社会效益目标,如二氧化碳等温室气体的年度减排量、年度节能量、大气污染物减排量等投资人关注的指标”。③ 参见中国银行间市场交易商协会发布的 《M.16表 (绿色债务融资工具信息披露表)》M.16-3。而在我国实践中,绿色债券的环境效益目标也主要集中于节能减排。④ 由于在我国目前四种绿色债券中银行间市场交易商协会对于环境效益目标已有较为具体的披露要求,因此,不再考察绿色债务融资工具。此处选取其余三种绿色债券作为参考,分别为中国大唐集团新能源股份有限公司2016年非公开发行绿色公司债券 (第一期)(G16唐新2)对应证监会监管的绿色公司债券、兴业银行股份有限公司2015年绿色金融债 (16兴业绿色金融债01)为央行管辖的绿色金融债以及第一期广州发展集团股份有限公司绿色债券 (17广州发展绿色债01)属于发改委主管的绿色企业债券。但是,这是否已经涵盖了所有 “环境效益目标”的范围呢?

譬如上述的中债资信在2017年针对绿色债券发布了 《中债资信绿色债券评估认证方法总论(2016年版)》,不仅对这类债券进行了评价,而且对于绿色债券的绿色程度尝试性地进行了界定。② 中债资信将绿色债券评估等级分为深绿 (G1)、绿 (G2)、较绿 (G3)、浅绿 (G4)以及非绿 (NG)。参见 “中债资信绿色债券认证评估方法总论”,资料来源:https://www.chinaratings.com.cn/CreditRating/Technical/Method/116990.html,2017年5月15日访问。具体而言,中债资信评估绿色等级的认定主要从两个角度出发,一是行业目录自身绿色等级的上限,③ 例如风力发电上限为深绿,太阳能光伏发电上限为绿,煤炭清洁利用上限为较绿。二是项目自身环境效益。后者又会从募集资金使用与管理、产业政策、信息披露与报告、治理与制度出发进行考查。

第一层次是在行业层面进行考查,第二层次是对项目本身进行考量。但是,项目层次的考量似乎专注于发行人和项目本身的合规性,并没有直接涉及项目对于环境产生效益的评价。这样的评级方式似乎与绿色债券本身的 “绿色”属性还存在一定差异。

综观国内外对于 “环境效益目标”的信息披露规则以及实践,该目标应该是开放的体系,能够涵盖的范围极为广泛,对于环境保护存在裨益的目标均可纳入其中。具体而言,可以用绿色项目的认定推定某一项目具有对应的 “环境效益目标”。④ 国内对于绿色项目的认定已经有一定标准,可以参见发改委发布的 《绿色债券发行指引》以及中国金融学会绿色金融专业委员会编制的 《绿色债券支持项目目录》。当然,这种模糊的定义方式在有利于不同价值目标纳入其中的同时,却也会造成实践中标准的五花八门。较为理想的做法可能是类似绿色项目的认定,⑤ 国内已有绿色项目认定的规定,主要是发改委在 《绿色债券发行指引》中规定的绿色项目以及中国金融学会绿色金融专业委员会编制的 《绿色债券支持项目目录》。首先制定出典型的目标类型,存在无法归入已有类型的目标,再个案审查,完善已有类型。

4.学术机构作为 “环境效益目标”认定的第三方主体。在笔者检索的绿色债券中,唯有北京中财科创绿色投资有限公司联合中央财经大学气候与能源金融研究中心在实践中作为第三方进行评估。学术机构确实具有相关领域的专业知识,因此,出具的报告可以测算或核对绿色债券所能带来的 “环境效益”。

(二)国内双绿色认证的实践

在国内绿色债券市场,还有一种有趣的现象——双绿色认证实践。比如,中国节能环保集团公司2016年绿色公司债券 (第二期)第三方评价机构包括安永华明会计师事务所以及专业咨询公司中节能咨询有限公司。根据其债券募集说明书,前者作为会计师事务所依旧主要关注于资金使用及管理、项目评估及筛选、信息披露等事项,而此处专业咨询公司认定的范围与会计师事务所所涵盖的范围几乎一致,似乎对于整个评价的裨益不大。

当然,双绿色认证制度本身并无对错,只要是企业的自愿行为就可以进行操作。只要有一家第三方评价机构对发行人绿色债券 “环境效益目标”在内的 “绿色”因素进行全面评估与审核即可,无须强求发行人发行的绿色债券经过两家以上第三方评价机构评估。

(三)第三方评价机构的限制:关联企业的回避

在上例中,还引发出一个问题:中节能咨询有限公司为发行人中国节能环保集团公司的全资子公司,那么其作为第三方评价机构是否适合?

GBP所建议的是外部审核 (external review),也就意味着第三方机构应当独立于发行人,而第三方机构属于发行人的全资子公司,显然不能认为其作出的报告属于外部审核的范围。在国内规则方面,证监会发布的 《关于支持绿色债券发展的指导意见》也是鼓励提交 “独立”专业评估或认证机构出具的评估意见或认证报告;央行发布的 《关于在银行间债券市场发行绿色金融债券有关事宜的公告》也鼓励由 “独立”的专业评估或认证机构出具评估报告。

在发行人的绿色债券发行说明书中记载 “环境效益目标”并经过第三方机构核验等步骤后,并非万事大吉。最终,绿色债券没有达到预期的 “环境效益目标”是否需要对此追究法律责任?若有,由哪个 (些)主体承担相关法律责任?

(四)小结

综上所述,“环境效益目标”的测算或者核对需要由具有相关领域专业知识的第三方机构进行。在目前阶段,会计师事务所以及信用评级公司可能面临相关领域人才比较缺乏的困境。因此,仅能从自身专业角度对绿色债券的财务等方面进行评估,却无法真正涉及 “环境效益目标”。而专业咨询公司以及学术机构则在环境专业领域具有明显的优势,因此,这两种主体适合对 “环境效益目标”进行测评。同时,还需要关注发行人与第三方评价主体之间的关系,若是两者具有关联关系,则需要考虑该第三方评价机构是否为适格主体。

三、 “环境效益目标” 无法实现的后果

因而,对于绿色债券 “环境效益目标”的第三方评价机构不仅是法人主体与发行人不同,而且需要独立于发行人,不受发行人的控制。如上述发行人子公司为发行人的 “环境效益目标”进行评价显然是不适合的。

(一)该事项的失实是否涉及 “虚假陈述”

《证券法》第六十九条规定,披露有关债券资料存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏,致使投资者遭受损失,需要承担赔偿责任。① 由于我国债券市场分为多个市场,绿色债券也因此在不同市场发行与交易。但是,披露相关债券资料的规则是共同的。因此,这里以 《证券法》的规定作为一般性市场规则进行分析。当然,在本文语境下,可能出现的选项是:“无中生有”的虚假记载以及 “夸大事实”的误导性陈述。那么,包含在披露文件中的 “环境效益目标”似乎就属于该条规制的内容,若是存在与事实不符的情况,就应当认定为 “虚假陈述”。

但是,“环境效益目标”比较特殊,因为这一信息涉及对于未来的预测,这种信息被称为前瞻性信息 (forward-looking information)。② 这类信息也称为 “软信息”。参见彭冰: 《中国证券法学 (第二版)》,342页,高等教育出版社,2007。又参见廖凡:《鼓励与强制之间——美国证券法对前瞻性信息披露的规定》,载北京大学金融法研究中心编:《金融法苑》,34页,法律出版社,2003。这很类似于招股说明书中盈利预测的内容,主要凭借披露者的主观估计和经验预测,因此其真实性很难把握,往往会与最终现实存在或多或少相左的情况。

对于这个问题,不妨先考察一下国内现有规则对于盈利预测等前瞻性信息披露的规定。《上市公司证券发行管理办法》第六十七条、《首次公开发行股票并上市管理办法》第五十六条以及《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》第五十五条均规定了类似的内容,对于上市公司披露的盈利预测,如果实际利润未达到预测数字的80%,除非不可抗力,法定代表人及审计的注册会计师应当在股东大会及报刊公开解释并道歉。同时,中国证监会可以对法定代表人予以警告。如果实际利润未达到预测数字的50%,除非不可抗力,中国证监会在36个月内不受理该公司的公开发行证券申请。

而另一个可以参考的立法选择是美国法对于前瞻性信息的规制。对于前瞻性信息这类天然存在不确定性的信息,美国立法者也无法通过正面、统一的方式进行完全规制,它们采取的立法技术是 “逆向规制”的方式,即符合规定情形 (安全港)的行为不违法;不符合规定情形的行为也不急于认定为违法,而是留待各类调查或诉讼中进行个别认定。① 魏俊:《证券法上的安全港及其制度价值——以前瞻性信息披露为例》,载 《证券法苑》,2014(2)。

具体而言,美国 《1933年证券法》和 《1934年证券交易法》分别对前瞻性信息进行了大致相同的规定。②See Securities Act of 1933 Section 27A and Securities Exchange Act of 1934 Section 21E.对于前瞻性信息授予安全港,包括:(1)该信息被明确为前瞻性信息,并且附有明显的警告性声明 (meaningful cautionary),表明可能使实际结果与预测性声明中的结果出现重大偏差的各种重要因素;(2)该信息属于不重要信息 (immaterial);(3)诉讼中原告无法证明发布该信息的主体实际知悉 (actual knowledge)该信息错误或具有误导性。

比较中美对前瞻性信息的规则,不难发现,中国规则对前瞻性信息的规制更为严格。其实,国内的这种规制方式依然是重视实质真实的方式。对于达到预测数80%及以上作为无须负责的标准,这与事实情况基本相差无几。这种监管思路说明国内监管者不太愿意因为前瞻性信息的不可确定性而放松对其准确性的要求。而美国的 “安全港”制度则是希望鼓励前瞻性信息的披露与保护善意的披露者,因此,在立法上豁免的 “安全港”规则也比较宽松。

对于上面的疑问,不妨在先了解国际相关制度的基础上再进行思考。在绿色债券标准制定的层面,国际上存在着两套广泛被接受的绿色债券国际准则:一是国际资本市场协会 (International Capital Market Association)发布的 “绿色债券原则”;二是气候债券倡议组织 (Climate Bond Initiative)于2011年底发布的 “气候债券标准”(Climate Bonds Standard,CBS)。①CBS还存在行业标准细则,目前现有行业包括太阳能、水能、风能、低碳建筑、低碳交通、地热能,可能出台细则的行业包括生物质能、水电、土地使用、海洋能、垃圾处理。资料来源:https://www.climatebonds.net/standard/sector_criteria,2017年5月21日访问。

基于上述讨论,“环境效益目标”若是出现与实际情况不符,可以通过安全港规则进行豁免。具体的安全港可以是通过声明产生差异可能原因的方式,抑或披露人在诉讼中证明自己在披露时善意尽责的方式。在安全港之外的情形,在目前规则起步阶段,则可以交由证监会或法院进行个案审查。

(二)此类 “虚假陈述”的责任主体及责任分配

在 “环境效益目标”虚假陈述中,可能承担责任的主体为发行人以及第三方评价机构。根据 《证券法》第六十九条,对于虚假陈述而言,发行人是当然的责任主体。那么,若 “环境效益目标”出现虚假陈述,也理应遵从这一规则,将发行人纳入责任主体。然而,在实践中,对于 “环境效益目标”的认定存在两种方式:一是第三方单独测算,二是发行人测算+第三方机构核实。这两种模式似乎会影响到责任主体的认定以及责任的分配。

第一种模式是指发行人本身对于 “环境效益目标”可能由于能力的限制而不能进行测算,而是交由第三方机构进行测算,以第三方报告的形式披露,甚至在债券募集说明书中也不记载第三方测算的结果。① 例如兴业银行2016年第一期绿色金融债券,兴业银行在其债券募集说明书中未具体记载自己所测算的“环境效益目标”,而是交由北京中财科创绿色投资有限公司发布第三方专业评估意见,在该意见中记载相关 “环境效益目标”。

“啊烦人啊?”玉墨用地道的市井南京话说，“再哭你娘老子也听不见，日本人倒听见了，你们几个，”她指指红菱等，“话多。”

乍看之下,这种模式类似于债券发行人与债券信用评级机构之间的关系。债券发行人聘用债券信用评级机构对于其发行的债券进行评估,以获得市场的信任以及增加流动性。若出现评级虚假或错误,造成投资者损失的,可以根据 《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第七条将信用评级机构作为虚假陈述行为人,追究其责任。而发行人对于信用评级的错误,除非发行人有过错,一般不承担虚假陈述的责任。

16.关于陈宝生部长“三进”工作落实的途径：五是在思想上确保进入，要从落实立德树人根本任务的战略高度，带着立场、情感、温度来统筹推进“三进”工作，做到感情和行动相统一。

但是,“环境效益目标”如上文所述,对发行人是一种法定的披露义务,不存在 “环境效益目标”的债券不能称为 “绿色债券”。因此,这种义务的存在使得发行人与第三方机构之间的关系,即使在模式一的情形下,变为了类似债券发行人与审计机构的关系。即发行人有义务披露相关财务数据与资料,而审计机构对于相关披露的数据与资料进行真实性、合规性等审核。在这种关系下,根据 《最高人民法院关于审理涉及会计师事务所在审计业务活动中民事侵权赔偿案件的若干规定》第五条,发行人与审计机构之间通常承担连带责任。

在模式一中,发行人虽然没有自己对 “环境效益目标”进行测算,但是其承担相关法定的义务。因此,其委托第三方机构可以被视为第三方代其出具了相关数据。第三方机构属于独立于发行人的机构,对于自己出具的数据应当保证其 “真实性”。所以,若是出现虚假陈述的情况,模式一的发行人与第三方评价机构往往需要对外承担连带责任。

第二种模式是发行人自身首先对于 “环境效益目标”进行测算,然后交由第三方评价机构对于发行人测算的结果进行核实。① 例如广东华兴银行发行2016年绿色金融债券,广东华兴银行首先对于其项目的 “环境效益目标”进行了测算,再委托中节能咨询进行核算。这种模式就比较清晰,与发行人和审计机构的关系非常近似。第三方评价机构对于 “环境效益目标”实质上进行了一定程度的背书。如果出现虚假陈述的情况,自然需要第三方机构与发行人共同承担连带责任。

(三)第三方责任限制条款的效力

另一个值得关注的现象是,国内绿色债券的第三方评价机构会在声明中限制自己所承担的责任。譬如,中节能咨询有限公司对于广东华兴银行发行绿色金融债券的认证报告中,“认证机构声明”明确表示:该第三方独立认证意见 “仅对本项发行事项提供信息支持,第三方评价机构不接受基于本报告意见及其披露的信息而产生的损害赔偿责任。”② 参见 《广东华兴银行股份有限公司申请发行绿色金融债券第三方独立认证报告》。

笔者认为这样的责任限制条款可能并不能保护第三方评价机构免于虚假陈述等法律责任。一方面,在规范意义上而言,虚假陈述的责任主体包括了第三方评价机构的中介机构,其披露的信息涉及虚假陈述就可能面临相应的法律责任。即使选择笔者所倾向的安全港规则,也不能以此类一概免责的方式进行声明。更好的方式是将可能出现的 “环境效益目标”与实施情况不符的情形警告投资者,并说明可能出现此类偏差的具体原因。另一方面,这样的一概免责声明可能与市场投资者对于第三方评价机构的预期有所不符。之所以需要引入第三方评价机构,就是因为其具有专业知识,能够对于 “环境效益目标”进行专业判断,从而为其进行背书,增加投资者对于绿色债券 “绿色属性”的信心。否则,投资者也不需要第三方评价机构参与绿色债券的发行。

四、 结语

目前,我国绿色债券的发展还处于初级摸索阶段,如何设计一套好制度使得绿色债券真正用于绿色产业就成为首要解决的问题。而 “环境效益目标”则是确保 “绿色”的关键指标。围绕着这个指标,首先要考虑如何防止 “洗绿”和 “染绿”进行制度套利,这涉及如何认识 “环境效益目标”的问题。对此,在现有背景下,不宜将 “环境效益目标”定义过窄,而是不妨通过 “绿色项目”的认定,推定某一债券可以实现一定的 “环境效益目标”。

其次,该目标测算或审核的第三方机构也需要由适格主体担当,而非允许各个中介机构为抢占市场随意充当该目标的评价机构。比较合理的做法是,该机构选择的必要条件应当是机构中需要具有环境领域专业知识的人员,例如专业环境咨询公司或者相关学术机构。

此外,“环境效益目标”由于属于信息披露的一环,也要关注其涉及虚假陈述的可能性。通过参考美国安全港的立法理念,保护善意披露者,避免因这一指标的披露阻碍整个绿色债券市场的发展。

当然,绿色债券中的 “环境效益目标”不仅仅是需要关注其发行时的披露情况,还要有事中的跟踪持续披露,以及事后的最终复核。“评估—跟踪—复核”将整个 “环境效益目标”构建成为一个闭环结构,更为有利于绿色债券的制度目标实现。当前国内绿色债券均未到期,① 根据笔者检索,发行第一只绿色债券的是上海浦东发展银行2016年第一期绿色金融债券,其为3年期债券,于2019年1月27日到期。因此,事中和事后对于 “环境效益目标”的实践刚刚起步,甚至还未出现。这也是今后对于绿色债券制度构建值得拭目以待的新发展。