一、引言

“创新”位列新时期中国五大发展理念之首，十九大报告也进一步指出“创新是建设现代化经济体系的战略支撑”。在当前我国以创新为驱动的发展背景下，科技型企业是“政、产、学、研”协同创新过程中的重要生力军，而股权融资是科技型企业成长过程中重要的资金来源之一，如何协调其股权融资行为以满足创新发展的需要，成为理论和学术界广泛关注的问题。

湖北省作为国家创新型试点省份在创新发展方面的状况和经验具有代表性，尤其在其科技型上市企业的发展状况上更具代表性。在研发投入方面，湖北省上市企业对研发投入力度较大，但与发达城市相比还有差距。另一方面，阻碍湖北省科技型上市公司技术创新的因素主要为技术创新能力不足；政策支持力度不够；技术创新资金不足，企业融资困难等。其中，融资难、技术创新资金匮乏是湖北省科技型上市企业面临的重大难题。

本文将以湖北省科技型上市企业作为研究对象，围绕股权集中度、财务状况、股东构成及风投背景的介入四个股权融资行为对企业创新能力的影响展开，根据实证结果提出相关政策及建议。

二、文献综述及研究假设

国内外学者研究表明股权融资对科技型上市公司的发展具有重要作用，为企业创新研发注入资金来源，刺激企业创新能力的不断发展。国外学者Levin等（1987）认为股权融资有利于企业发展。Rammer等（2009）认为股权融资占企业比例较高时企业的创新更具有活力，研发投入同比较多。国内学者以中国企业为样本分析股权融资对创新能力影响的相关问题，王娟和孙早（2014）认为年轻企业以及资本密集度较低企业的创新明显受企业股权融资抑制。陆燕春等（2015）认为股权融资有利于提高企业R&D投资效率。钟田丽等（2016）认为创新型企业应发挥负债融资的作用，促进创新投入要素的合理配置。股权融资行为对上市公司创新能力的影响主要体现为股权集中度、企业财务状况、股东构成和风投背景的介入等因素，研究这些因素可以引导上市公司在创新方面做出更加有利的决策，达到促进上市公司创新能力的目的。但以上四个因素对企业创新的作用上可能存在差异，还有待下面做出进一步研究。

给排水系统作为现代城市最为重要的基础设施之一，是保证城市生产生活用水供给、雨污废水排放、水资源综合利用等功能实现的保障，决定着市民日常生活的质量和城市工业发展的进程。良好的城市给排水系统可以提升水资源的利用率、促进水生态平衡，有效缓解当前国内水资源紧缺、水污染严重等问题，为此，相关部门和城市给排水承建单位只有从设计、施工、管理等三方面入手，才能切实提升给排水建设的质量，以促进城市的健康发展。

从股权集中对创新能力的影响来看，多数学者在股权集中促进企业创新能力增长的观点上达成了共识。（Hill等，1998；张迎迎和赵海艳，2014；娜仁和曹凤娟，2017）Shleifer等（1986）认为所有权越分散，企业风险越大。Vishny 等（1988）认为外部大股东控制企业更加愿意支持企业的创新投入，对企业的创新发展更加有利。李健等（2017）认为一定程度的股权集中能够使大股东参与到公司的管理经营上来，做出更加有利于企业创新发展的决策，但股权过于集中会弱化企业的创新行为能力。

从企业财务状况对创新能力的影响来看，多数学者关注权益乘数这一指标，认为权益乘数的增加对企业创新能力具有促进作用。朱宏泉等（2011）认为权益乘数的增加能够使企业更加充分地发挥财务杠杆的作用，以达到净资产最大收益。杨勇等（2009）认为权益乘数越大意味着股东权益比率越小，则企业的财务杠杆越大，获得利润的能力和合理利用负债的能力越强，适度提高负债水平对于增加企业的研发投入具有刺激作用。

从股东构成对创新能力的影响来看，多数学者关注股权制衡问题，认为企业股东多元化能够促进企业的创新发展。陈德萍和陈永圣（2011）认为随着股权制衡度的提高，外部大股东的加入能够使公司经营管理得到更多的监督和建议，从而提高公司绩效。Pagano 和 Roell（1998）、阮素梅等（2014）、朱德胜和周晓珮（2016）认为第一大股东的持股比率应该控制在合理范围内，股权制衡度过高与过低都不合理，当企业适当引进多个大股东时，能够在大股东们的博弈中，减少公司在盈利过程中出现的障碍。

结果（3）是对公司股权制衡度osshrcrb的回归结果，R2=0.221，符合对模型拟合优度的要求，F检验的P值低于0.1，所以，在10%的水平上，股权制衡度在一定合理区间内对上市公司创新能力呈正相关关系，当第一大股东的持股比率在合理范围内时，股权制衡度过高与过低都不合理，当企业适当引进多个大股东时，能够在大股东们的博弈中，减少公司在盈利过程中出现的障碍，与假设3相符合。

也应看到，正是外来人口的不到汇入，才源源不断地推动着南通当地社会的发展。外地人到南通后，为南通创造辉煌。季德胜蛇药现在享誉世界，不仅是南通对外宣传交流的一张靓丽名片，也通过这种药物的神奇疗效而有着广泛的市场认同，因而源源不断地为南通创造着经济价值和财政收入。但季德胜却并不是南通本土人，其出生于江苏省宿迁市。后随父出外谋生不断迁移，直到后来在南通停下脚步定下根来。当下许多南通引以为傲的名人其祖籍也并非南通本地人。

嘉庆十年（1805年）十一月初五，皇帝“念初彭龄平日官声尚好本日所出右庶子一缺着加恩，以初彭龄补授（示朕终不废弃敢言之臣以期有禆政治至意）”［35］，思过一年后，重新起用。此次复出持续了十年之久，是其人生最为辉煌的时期。十二月初十，补授光禄寺卿，负责在实录馆恭阅正本。十二月十九兼署所有副都御史事务。二十参奏监犯兆昌遣人在其家投递禀帖。二十二初彭龄充实录馆总校官。

综上所述，国内外研究在一定程度上达成了共识，认为可以从股权集中度、财务状况、股东构成或股东风投背景的角度出发，研究其对创新能力的影响。然而相关研究仍较为宽泛，没有结合股权融资的多个方面来考察其对企业创新能力的影响。针对这一问题本文将从四类股权融资行为角度，探讨企业创新能力问题，提出如下研究假设：

H1：在股权融资行为中，高的股权集中度能够促进科技型企业创新能力的增强。

H2：在股权融资行为中，良好的财务状况能够促进科技型企业创新能力的增强。

[5]Shleifer A,Vishny R W.A Survey of Corporate Governance[C]//Harvard-Institute of Economic Research,2005:737-783.

H4：在股权融资行为中，风投背景的介入能够促进科技型企业创新能力的增强。

三、实证分析

（一）模型设定与变量选取

一是政企双向引导风投资本进入科技型企业。从政府角度来讲，应该以市场为导向，降低市场准入门槛，引导风投资本对市场中的科技型企业进行筛选，同时需要建立规范的风险退出机制，制定相关法律法规和政策制度，使中介服务机构更加规范，让风投资本进入市场更加合理化；从企业自身角度来讲，应该摒弃传统粗放、附加值低的发展方式，转向创新驱动、增加附加值的方向发展，让风投资金对企业发展充满信心。风投可以给企业带来人才队伍和先进的管理技术，应该充分利用风投资金和技术加强对企业的创新投入。

 

其中，Y表示被解释变量R&D投入强度，是核心变量，setting代表控制变量，是随机扰动项。

在被解释变量Y的选取方面，本文参考严焰和池仁勇（2013）、何丹（2015）、汪厚红等（2017）的观点，认为研究与开发（简称R&D）的投入强度和效率直接影响了企业的研发与技术创新活动，其规模和强度可以用来衡量企业的创新能力，因此，本文选取研发投入强度作为代表企业创新能力的变量。在被解释变量度量的方面，本文参考张学勇（2016）中总结的研发投入强度的五种度量方式：研发投入分别除以总资产、资本支出、主营业务收入、员工数、市场价值，本文借鉴了唐清泉(2012)的研究，将研究的研发投入强度定义为：企业当期研发投入支出/营业总收入，即用r&d/toi代表2016年研发投入占营业收入比例。

2.2 BPA标准曲线的测定 在试验条件最优的情况下，利用建立的传感器检测不同浓度梯度的BPA溶液(0.01、0.50、1.00、5.00、10.00、20.00、50.00、100.00 ng/mL),利用分光光度计对体系吸光度进行测量。从图2～3可看出，随双酚A浓度变化，溶液A608/A418值呈现上升趋势，且在BPA浓度为0.50～50.00 ng/mL呈现出线性变化，线性方程为 Y =0.146+0.013 4 X，线性相关系数为0.998 2，检测限可达0.30 ng/mL。

在核心变量方面，为了探究假设中各因素对科技型企业创新能力的影响，本文参考张学勇（2016）中总结的影响研发投入因素的概念模型，从IPO、现阶段两个角度出发，进行横截面分析，找出影响因子。结合上市公司IPO与现阶段财务数据的实际，从这两个方面，本文统计了相关解释变量，结合前文的假设，本中摘录四个主要解释变量进行分析。

⑰Weyland，K．，“Theories of policy diffusion:Lessons from Latin American pension reform”，World Politics，2005，57，pp．262 ～295．

[4]Shleifer A,Vishny R W.Large Shareholders and Corporate Control[J].Journal of Political Economy,1986,94(3):461-488.

在控制变量方面为了充分控制各种随机误差对企业创新的影响，本文参考张学勇和张叶青（2016）构建的变量控制模型以及其他文献对控制变量的选取，本文尽可能控制了之前被证明可以影响公司创新能力的财务指标，如个股回报率（胡志颖等，2015）、上市时公司前十位大股东持股比例之和 （王燕，2013），实际募集资金净额（万元）的对数（荆万涛，2012）、公司上市时注册资本（万元）（张庆，2014），上市时十大股东是否有国家股（陈炜和冯晓岚，2008）。本文选取的被解释变量、核心变量和控制变量可归纳如下（见表1）：

 

表1：变量及其说明

  

?

（二）数据来源与样本选择

本文所用的IPO数据来自国泰安（CSMAR）数据库，包括IPO日期、发行价、首日收盘价、权益乘数、股权制衡度等。由于现阶段，上市公司没有被强制要求披露其R＆D投入的详细信息，本文通过如下方式获取上市公司研发投入数据：（1）在上述公司2016年的财务报告合并报表后的 “研发投入”科目下，搜集整理了“研发人员数量占比”、“研发投入占营业收入比例”、“资本化支出”等数据；（2）由于数据库2016年部分数据缺失，财务指标、股东研究等数据主要从巨潮资讯网，同花顺软件手工整理。

本文选取了湖北省1990年至2016年在A股主板市场IPO的科技型公司的样本，剔除了包含ST类、部分2000年前上市的公司，最终确定了54家公司作为样本①。湖北省科技型上市公司样本公司各变量的描述性统计如表2所示。

本区表层土壤中Ni含量的变化范围为7.61～18.6 mg/kg，平均值为14.02 mg/kg，远远低于农用地土壤污染风险筛选值(60 mg/kg)[4]，表明本区土壤环境质量中单指标Ni处于清洁状态。

 

表2：各变量的描述性统计

  

?

（三）实证检验结果分析

结果（1）是对上市时公司第一大股东持股比例进行回归的结果，R2=0.458，符合对模型拟合优度的要求，F检验的P值低于0.05，模型是显著的。在1%的显著水平上，创新投入强度R&D与上市时公司第一大股东持股比例iposhrcr1之间呈现正相关关系，主要原因在于第一大股东作为公司最大的所有者能够尽可能利用一切资源去实现企业价值的最大化，股权集中也有利于避免其他股东所带来的道德风险。因此得出结论：湖北省的科技型企业上市时，第一大股东持股比例越高，其创新投入强度越高，对企业的创新发展更加有利，与假设H1相符合。

结果（2）是针对上市时的权益乘数回归结果，R2=0.594，符合对模型拟合优度的要求，F检验的P值远低于0.05，模型是非常显著的，所以，在5%的显著水平上，投入强度R&D与上市时的权益乘数ipoeqmr呈现正相关关系，众多科技型在上市时的权益乘数如果越高，那么将更有利于企业在经营中提高股东的收益率，此外，市场对科技型企业有较好的青睐度也对其股价起到潜在的正面效应，在可控的风险范围之内，公司利用权益乘数杠杆能对企业的创新能力有激励作用。因此本文认为：湖北省的科技型企业IPO时，权益乘数越大，其创新投入强度越高，意味着获得利润的能力和合理利用负债的能力强，适度提高负债水平对于增加企业的研发投入具有刺激作用，对提高创新能力更加有利，与假设H2相符合。

从风投背景的介入对创新能力的影响来看，通常从十大股东中是否具有风投公司的角度来研究，学者们在风投背景的介入促进创新能力的发展上基本达成了共识。Stam和Elfring（2008）、Chemmanur等（2011）、张学勇和张叶青（2016）认为风险投资公司着眼于被投资的创新型企业的长期收益，更加倾向于投资早期需要大量研发投入的上市公司，重视公司的发展潜力。龙勇和杨晓燕（2009）、苟燕楠和董静（2014）认为十大股东中有风险投资公司的上市公司在技术创新方面取得的成果明显优于其他公司。

硼酸锂盐熔融分解样品得到的试片为无定形晶格，属于过冷的液体，俗称玻璃体，故硼酸盐熔融制备出的样品片称为玻璃片。熔片分析除了能较好地消除粒度效应和矿物效应外，还可以添加基准物质(标准样品)、稀释、均匀化样品，因此，广泛用于测量准确度要求较高的样品分析。在XRF熔片分析中，存在于玻璃片中的被测组分受光源发射的X光激发产生X荧光，其X荧光强度只与受激发区域内被测组分的含量相关，与玻璃片中其他处的被测组分无关。这同光度分析一样，吸光度只与单色光照射区域的溶液中有色物质的浓度相关。

结果（4）表明，针对上市时十大股东是否有风投的回归结果，R2=0.427，符合对模型拟合优度的要求，F检验的P值低于0.05，模型是显著的，所以，在1%的显著水平上，创新投入强度R&D与上市时十大股东是否有风投vc呈现正相关关系，究其原因，人才队伍的引进是企业创新发展的基石，风险投资集聚的大量资本，有助于企业培育一支创新研发团队。其次，风投资本在进入市场之前会对企业进行总体评估，风投资本更加青睐科技型新兴企业，其本身拥有行业先进的管理制度和行业资源，更加促进了企业的创新发展。因此，可得出结论：湖北省的科技型企业上市时，若股东有风投公司，能使风险投资与技术创新二者互相促进，共同作用企业的创新能力，其创新投入强度随之增大，与假设H4相符合。

 

表3：回归及检验结果

  

注：括号内为标准误，***、**、*分别表示在 1%、5%、10%的水平上显著。

 

?

结果（5）表明，就 iposhrcr1、ipoeqmr、osshrcrb 和 vc 而言R2=0.427，符合对模型拟合优度的要求，F检验的P值低于0.05，模型是显著的，所以在10%的显著性水平下，企业创新投入强度与上市时公司第一大股东持股比例、上市时的权益乘数、多元化的股东构成和上市时十大股东是否有风投的影响均呈现正比关系，与本文的假设相符。因此，应着力调动大股东的创新积极性、在风险可控的区间内充分利用财务杠杆效应、政企双向引导风投资本参与科技型企业股权融资等政策建议，从而促进湖北省科技型上市公司创新能力的提升。

型号YBKS10000-12，10 MW异步推进电机的工作环境为大型船舶，稳定转速200 r/min。电机由基座左右各一块底板通过铆钉连接在船体上，转子由两支撑轴承支撑。其3D模型如图1所示。假定水底某方向突然发生爆炸，对船体产生一个加速度(通过计算我们定该加速度为15 g)，由于电机固定在船体上，因而电机本身也受到同样的加速度。考虑电机在这个冲击环境下工作的稳定性，我们要求：转子本体产生的最大变形不超过气隙，以免发生“扫膛”现象；同时，电机地脚螺栓不能断裂，以免电机整体和船体分离。

2.7 心理护理 担心手术失败和植皮后不能存活，患者表现为情绪低落、焦虑、睡眠差、易激动。与医师共同做好患者及家属的心理疏导，树立其对治疗的信心并能积极配合手术治疗。必要时遵医嘱给予地西泮5 mg口服，促进睡眠。

四、结论和建议

企业作为实体经济是国民经济的稳定器，科技型上市公司作为最主要的创新主体，是地区乃至国家经济保持活力的基石。本文研究湖北省科技型上市公司股权融资对企业创新能力的影响，在综合国内外众多学者的理论分析基础上，将股东的风险投资、股权集中度、股权制衡度以及上市时的权益乘数四个因素作为核心变量，选取了湖北省1990年至2016年在A股主板市场IPO的科技型公司为研究样本，通过实证分析得出以下结论：科技型上市公司的股东若存在风险投资公司，则对企业的创新能力有促进作用；股权集中有利于科技型企业创新研发投入；股权制衡度对企业创新能力的影响不显著；科技型上市公司上市时的权益乘数有利于促进企业创新能力的发展。针对以上研究结论，本文提出以下政策建议：

根据以上研究假设，本文的计量模型可设定为：

3.2.3 服务特征：本文由于容积率数据的不完整性，同时考虑指标之间不存在多重共线性和排除与房价相关性较小的指标，所以只考虑跟建筑配套服务有关的物业费影响因子指标。

二是发挥股权集中的优势，调动各方积极性。一方面，由于科技型上市公司的第一大股东有绝对的表决权，第一大股东的决策对企业的生存起着重要作用，第一大股东应当准确把握市场方向，利用股权优势集中投入市场需求产品，立足于长远的目标把企业所拥有的资源集中投入研发创新方面，从而提高企业的核心竞争力。另一方面，科技型上市公司股权集中利于发挥其监督的积极性，但股东在监督管理者的同时需要赋予管理者更多的经营权，因此需要完善企业的信息披露制度，通过建立有效的激励机制来调动经营者的积极性。

三是把握权益乘数的杠杆效应，在可控区间内降低风险。一方面，上市公司自身要准确把握企业在市场中的定位，考虑合理的负债结构，适度负债可以获得更多的资金，从而将其用于研发投入之中；另一方面，企业过度负债会使风险增大，企业在负债的同时需要建立负债预警机制，对企业内外部环境进行综合考虑来防控不必要的风险；最后，要提高资金使用效率，避免融资过少的资金短缺以及融资过多所带来的资金闲置和浪费，利用财务杠杆使资本效益最大化。

注 释：

① 篇幅所限未列出样本公司名单，如有需要请与作者联系。

参考文献：

[1]Levin R C,Klevorick A K,Nelson R R,et al.Ap-propriating the Returns from Industrial Research and Development;Comments and Discussion[J].Competition Policy International,1987,9(2):783-831.

以上研究为基层国家机关“谁执法谁普法”责任制的建立和实施提供了理论依据，对法律在全社会的普及大有裨益。

[2]C Rammer,D Czarnitzki,A Spielkamp.Innovation success of non-R&D-performers:substituting technology by management in SME[J]s.Small Business Economics，June 2009,Volume 33,Issue 1,35-58，June 2009.

[3]Hill,C.W.L.,Snell,S.A.External control,corporate strategy and firm performance in research intensive industries[J].Strategic Management Journal,1988,9:557-590

基于上文的理论文献分析，根据H1的假设，即高的股权集中度能够促进科技型企业创新能力的增强，本文采用上市时公司第一大股东持股比例的数据（iposhrcr1）进行分析，认为第一大股东持股比例是指标股权集中度的代表性数据；根据H2的假设，即良好的财务状况能够促进科技型企业创新能力的增强，由于权益乘数（1/(1-资产负债率)）可以反映公司的负债水平和杠杆比例，因此本文选取权益乘数（ipoeqmr）代表公司的财务状况；由H3提出的假设，即多元化的股东构成能够促进科技型企业创新能力的增强，本文认为第二至第十大股东/第一大股东的数据（osshrcrb）可以代表公司股东构成的多元化程度；而根据H4的假设，即风投背景的介入能够促进科技型企业创新能力的增强，设置虚拟变量，上市时十大股东是否有风投（vc），“0”代表没有，“1”代表上市时十大股东中存在风投。

H3：在股权融资行为中，多元化的股东构成能够促进科技型企业创新能力的增强。

[6]Pagano M,Roell A.The Choice of Stock Ownership Structure:Agency Costs,Monitoring,and the Decision to go Public[J].Quarterly Journal of Economics,1998,113(1):187-225.

[7]Stam W,Elfring T.Entrepreneurial Orientation and New Venture Performance:The Moderating Role of Intra-and Extraindustry Social Capital[J].Academy of Management Journal,2008,51(1):97-111.

[8]Chemmanur T J,Loutskina E,Tian X.Corporate Venture Capital,Value Creation,and Innovation[J].Social Science Electronic Publishing,2011,27(8):págs.2434-2473.

[9]王娟，孙早.股权融资是否抑制了上市公司的创新投入——来自中国制造业的证据[J].现代财经-天津财经大学学报，2014，（8）.

在被解释变量方面，本文的被解释变量为创新能力，采用R&D投入强度表示，现有文献中，R&D研发投入的度量有五种方式:研发投入分别除以总资产、资本支出、主营业务收入、员工数、市场价值，为进一步了解企业研发投入强度，本文借鉴了唐清泉(2012)的研究，将研究的R&D投入强度定义为：企业当期研发投入支出/营业总收入，即用r&d/toi代表2016年研发投入占营业收入比例。

[10]陆燕春，牛礼鵾，朋振江.融资约束与企业R&D投资效率研究——基于中国中小板上市公司的经验证据[J].会计之友，2015，(7):45-50.

[11]钟田丽，马娜，胡彦斌.企业创新投入要素与融资结构选择——基于创业板上市公司的实证检验[J].会计研究，2014，（4）：66-73.

[12]张迎迎，赵海艳.创新型企业资本结构对研发投资的影响[J].统计与决策，2014，（21）：182-185.

[13]娜仁,曹凤娟.融资约束与企业创新的关系研究:基于股权结构的调节效应[J].金融理论与实践，2017，（8）：47-52.

[14]李健，杨蓓蓓，潘镇.政府补助、股权集中度与企业创新可持续性[J].中国软科学,2016，（6）：180-192.

[15]朱宏泉，舒兰，王鸿，范露萍.杜邦分析与价值判断——基于A股上市公司的实证研究[J].管理评论，2011，23（10）：152-161.

[16]杨勇,方世建,缪柏其.绩效考核机制与CEO更换——基于上市公司终极产权的视角[J].经济管理，2009，31（2）：49-56.

一个有悖常理的事实是旨在促进贸易发展的国际经济秩序却没有依照自由贸易的原则制定。其原因主要包括两个方面:

[17]陈德萍，陈永圣.股权集中度、股权制衡度与公司绩效关系研究——2007—2009年中小企业板块的实证检验[J].会计研究，2011，（1）：38-43.

[18]阮素梅,丁忠明,刘银国,杨善林.股权制衡与公司价值创造能力“倒U型”假说检验——基于面板数据模型的实证[J].中国管理科学,2014，22（2）：119-128.

[19]朱德胜，周晓珮.股权制衡、高管持股与企业创新效率[J].南开管理评论,2016，19（3）：136-144.

[20]张学勇，张叶青.风险投资、创新能力与公司IPO的市场表现[J].经济研究，2016，51（10）：112-125.

[21]苟燕楠，董静.风险投资背景对企业技术创新的影响研究[J].科研管理，2014，35（2）：35-42.

[22]龙勇，杨晓燕.风险投资对技术创新能力的作用研究[J].科技进步与对策，2009，26（23）：16-20.

2曾分娩过染色体异常胎儿的孕妇，再次怀孕时生产此种患儿的几率是1/60，比正常孕妇高出10倍。可能是父或母一方有未被查出的染色体异常，或是上次发生染色体畸形的原因还在。